健帆生物:业绩稳定高增长,肝肾病市场空间巨大

健帆生物发布2018年年报:2018年实现营业收入10.17亿元,同比增长41.48%;归母净利润4.02亿元,同比增长41.34%,扣非净利润3.52亿元,同比增长43.67%。公司同时发布2019年一季度业绩预增公告:预计一季度实现归母净利润1.17-1.35亿元,同比增长30%-50%,其中非经常性损益约830万元,主要系购买理财产品的收益和政府补助。

公司保持稳定高速增长,成本及费用控制良好。从产品拆分来看,一次性使用血液灌流器产品2018年销售收入9.25亿元,同比增长39.21%,其中肾病产品HA130收入约6.6亿元,同比增长44.09%,主要销售北京地区的HA80产品预计也保持30%以上的高增长;一次性使用血浆胆红素吸附器产品2018年销售收入0.45亿元,同比增长74.19%,相比于2017年增速明显提升,预计肝病HA330-2系列产品也保持70%以上的高速增长;DX-10型血液净化机产品2018年销售收入842万元,同比增长84.88%,目前仍处于快速推广期;血液灌流机产品2018年销售收入521万元,同比增长34.1%,增速保持稳定。2018年公司整体毛利率84.81%,相比去年提升0.66pct,毛利率保持稳定;销售费用率29.45%,管理费用率8.56%,财务费用率-0.51%,分别同比+0.27pct、-4.50pct、+0.46pct,整体费用控制良好,管理费用率明显下降。

多中心数据提供临床支持,肾病产品终端销量持续提速。公司2017年10月1日调整肾病产品HA130和HA80招标价,由680元降低到599元,出厂口径降价约7%-8%,招标价格的下调极大的减轻了患者的负担、促进了医院终端医生和护士推广产品的积极性。由解放军总医院陈香美院士发起并组织全国37家临床中心开展的健帆HA130多中心RCT研究开创了维持性血液透析患者血液灌流治疗循证医学研究的先河,为健帆HA130血液灌流器防治血液透析并发症提供极具价值的临床指南,为提升健帆产品的影响力及在国内外推广提供了强有力的A类循证医学证据。2018年公司HA130血液灌流器销售收入约为6.61亿元,同比增长44.09%,增速超市场预期。考虑到产品降价带来的销量提速具有一定的时间延迟,多中心RCT数据学术推广需要一定的时间,以及血液灌流产品在透析患者中的低渗透率,未来随着公司肾病销售人员的增加(目前销售人员已超过600人),医院端学术推广的速度将大大加快,肾病产品有望持续高速增长。

肝病产品“一市一中心”策略成果显著,处于快速放量期。公司自2016年开始大力推广肝病产品,由全国疑难及重症肝病攻关协作组牵头,中华医学会肝病学分会重肝与人工肝学组、首都医科大学附属北京佑安医院实施,健帆生物开展的全国人工肝“一市一中心”项目成果显著,2016年以来肝病产品连续两年收入增速超100%。公司的DPMAS技术,于2016年被写入中华医学会《非生物型人工肝治疗肝衰竭指南》后,又于2018年被写入了中华医学会《肝衰竭诊治指南》和《肝硬化肝性脑病诊治指南》,这些为公司DPMAS技术的推广及普及奠定了坚实的基础。2018年公司主要肝病产品BS330血液灌流器销售收入4478.01万元,同比增长74.19%,预计整体肝病产品收入超9000万,相比去年同比增长70%以上。考虑到公司自2016年起将肝病市场作为第二大重点市场开拓,肝病领域学术会议等推广活动大幅增加,预计未来肝病HA系列产品仍将保持70%以上高速增长。

海外市场不断拓展,新利润增长点涌现。目前公司完成了对34个国家的销售,海外销售收入同比增长69.90%,产品在越南、伊朗、土耳其纳入了医保。公司在主营血液灌流耗材的基础上大力拓展血液净化设备类产品的销售,设备类产品销售收入同比增长85.92%。公司不断进行新产品及新适应症的开发:2018年研发投入约4613.79万元,同比增加73.25%;新增专利29项,其中新增发明专利10项;DNA免疫吸附柱完成了5个中心6家医院的前瞻性多中心免疫吸附治疗风湿病的规范临床研究。

销售人员激励充分,高增长可持续。公司在2017年完成2次股权激励的基础上,2018年又完成了预留限制性股票和预留期权的授予与登记,2019年1月24日公司股票期权激励计划授予登记完成,行权的业绩考核目标为:以2018年营业收入为基数,2019年-2021年营业收入增长率分别不低于30%、65%、110%。本次股权激励的考核目标年复合增速接近30%,显示了公司未来发展的强烈信心。目前市场上竞争对手的产品与公司产品有明显的质量差异,唯低价是取的招标政策很难应用到灌流器上。加之公司产品渗透率极低,若有降价,产品的渗透率有望大幅提升,带动产品销量增速进一步提升,对公司业绩影响有限,长期来看,公司的高增长确定性强。

盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.16亿、6.67亿、8.57亿,对应EPS分别为1.24元、1.60元、2.05元,对应PE分别为46X、35X、27X。考虑到公司未来三年内生30%以上的高速增长,维持“买入”评级。

风险提示:产品终端放量不及预期、产品降价风险等。