腾讯控股:手游业务立功,广告、支付业务难言乐观;宏观经济仍是最大制约因素

事件

腾讯公布2018年四季报:营业收入848.96亿元,同比上升28%,高于一致预期2%;扣非净利润197.30亿,同比上升13%,高于一致预期5%。

2018年四季度,手游收入同比上升12%,高于我们的预期;端游收入同比下降13%,基本符合我们的预期;广告收入同比上升38%,其他收入(包括金融、云、影视制作)同比上升72%,均略低于我们的预期。

四季度销售费用同比下降5%,是扣非净利润超预期的最大动力;管理费用(包括研发)上升幅度与收入相仿。这体现了腾讯强大的费用控制能力。

评论

2018年四季度,腾讯的手游新产品不算强大,但是手游收入仍然同比上升12%(我们预计略有下降)。我们认为,这归功于老游戏的加强变现。2019年一季度,虽然《王者荣耀》宝刀未老,但是新产品的推出频率和强度都远低于去年同期,所以手游收入很可能出现同比下滑。

2018年,在DNF 十周年庆、LOL 世界大赛中国夺冠的情况下,端游收入仍然同比下滑;我们估计2019年上半年端游收入仍将下滑,但是下滑幅度缩小为个位数,因为留存的玩家用户黏性较高、平均消费能力较强。

我们认为2019年腾讯广告收入仅能增长26%(一致预期为35%左右),主要因为:宏观经济继续减速,广告主需求不足;微信广告位的增加速度不会太快;视频、新闻等媒体广告的增速持续放缓。

微信支付、理财通的规模维持快速增长,但是2019年1月,所有托管现金均已上缴央行,从而必将导致“其他业务”的毛利率大幅下降。我们预计腾讯云将继续实现80%以上的收入增速,但是难以盈利。

我们预计腾讯2019/2020/2021年Non-GAAP EPS 分别为9.11、11.13、13.37元;基于DCF 模型得出目标价365港元,维持“中性”评级。

风险因素:监管风险,新业务风险,技术替代风险,战略投资风险。