大亚圣象:业绩增速放缓,产能建设落地

事件:公司发布18年年报,全年实现营业收入72.6亿元,同比增长3%,归母净利润约7.2亿元,同比增长10%,扣非后净利润为7.1亿元,同比增长10.2%。18Q4单季度实现营收21.5亿元,同比下降约3.1%,实现归母净利润2.8亿元,同比下降约4.5%,主要因地产景气度下降,公司四季度业绩有所下滑。

盈利能力总体稳定。公司着力产品升级,近年将推广重心转向了毛利率更高的实木复合和三层复合地板,随着占比上升,对总体毛利率的正向拉动作用显著,18年全年实现毛利率36.4%,同比上升0.88pp。分产品看,人造板产业组织优化效果明显,中高密度板实现营收19.2亿元,同比增长9.1%,领先公司整体增速,毛利率也同比提升1.48pp达到22.8%。木地板业务因为基数较高,整体增速为2.3%,全年实现营收50.5亿元,毛利率在产品升级的带动下微升0.7pp达到42%。公司18年四项费用率总和为23.9%,同比微升0.41pp,主要因为公司加力新产品开发,研发投入上增长显著,公司18年全年共投入研发费用近1.5亿元,同比大增176%,占销售比例也达到2.1%。

零售渠道布点成熟,工程业务发力护航公司长期增长。零售方面,公司圣象地板营销网络遍布全球,在中国拥有近3000线下门店,以及主流电商如天猫、京东、苏宁等线上渠道,并在上海、北京、广州、武汉、成都等核心城市设有区域营销中心,渠道布局成熟。公司持续推进工程业务的发展,已与万科、保利、中海等70多家地产商建立战略合作关系,18年工程业务高速扩容,全年工程类地板销量增速超过40%。受到贸易战影响,公司海外业务全年实现营收9.5亿元,同比下降11.2%。

新产能投放,支持公司稳步发展。公司目前拥有年产185万立方米的中高密度板和刨花板的产能,并拥有年产5300万平方米的地板产能。公司在苏北的年产50万立方米刨花板工程已经投产,预计从19年起放量,将有力支撑公司业务发展。

盈利预测与投资建议。在新增产能的带动下,从19年开始公司业绩增速或将回升,但考虑到地产行情依然低迷,预计2019-2021年EPS分别为1.54元、1.76元、2.0元,对应PE分别为8倍、7倍和6倍。参考同业估值,我们给予公司19 年10 倍PE,目标价15.4 元,下调评级至“增持”。

风险提示:内部结构治理不及预期的风险;终端销售不及预期的风险。