安道麦a:2018年铸就业绩高点,2019年重新出发

投资要点

事件:公司发布2018 年年报,2018 年实现营业收入256.2 亿元,同比增长7.5%, 归母净利润24.0 亿元,同比增长55.4%,EPS 0.98 元。

虽遇困难,公司全球业务稳步推进。公司产品广泛覆盖全球市场,销售规模在非专利保护公司中排名第一。2018 年,公司各个区域销售额比重相对更加均衡。(1)欧洲区域,尽管年内受到多项挑战,比如严重干旱、2017 年的套保损失计提、供应短缺,公司通过产品组合的变化,实现了和2017 年持平的好成绩, 市场份额得到提升。(2)拉美区域,公司第四季度和全年均取得好成绩,该区域的大部分市场都实现了增长。公司在巴西推出的CRONNOS 表现优于预期, GALIL 和EXPERTGROW 销售稳健。Nimitz 在巴西用于芭乐,产量提升超过40%,在智利实现上市,在拉美其他国家陆续取得登记,CRONNOS 在巴拉圭上市,并在玻利维亚取得登记。(3)北美区域,下游备货需求明显,公司在美国的销售额创纪录,加拿大实现31%的增长,另外,消费者与专业解决方案业务也实现两位数增长,Bonide 收购案在2019 年完成交割,对未来将产生积极影响。(4)亚太区域,由于中国区业务发生调整,沙隆达从面向国内外中间商销售低毛利原药改为通过公司全球网络增加直接销售,来保证完整的产品定位和端对端利润,因此,亚太区域出口增长明显,收入因此出现下降。不过,中国市场对公司产品的需求强劲,公司自有品牌下的制剂业务全年同比增长40%。除中国区以外的亚太市场,公司取得了不少产品的登记,在澳大利亚实现了FLAGSHIP、PLATINUM、WASP FORCE 的登记,越南实现了NIMITZ 的登记、菲律宾实现了GALIL 的登记,公司市场份额由于泰国、韩国、日本的业务表现强劲而实现非中国区域的市场份额提升。(5)印度、中东与非洲区域,业绩持续增长,公司有多款新产品在印度上市,全年印度实现两位数增长,收入规模跃升至第二。

三大并购提升安道麦的竞争力。(1)2019 年1 月,安道麦收购了纽约州的Bonide 公司,其为家用和园艺用药市场害虫防治解决方案提供商,在2018 年实现了7000 万美元的销售,拥有覆盖全美的经销网络,其所在的市场空间高达15 亿美元。(2)公司收购中国化工旗下安邦电化,收购价格约4.15 亿元,自2019 年起合并财务报表。(3)公司潜在收购辉丰农化业务,目前仍然处于尽职调查阶段,后续对公司的影响并未可知。若成功收购,将有助于公司中国区业务的提升和补充差异化产品线。

盈利预测与评级。暂不考虑辉丰收购的因素,但考虑收购安邦电化、Bonide 的因素,以及公司在2018 年第一季度资产处置带来的非经常性损益的影响,故预计公司2019-2021 年归母净利润分别为17.0 亿、21.1 亿、25.1 亿,维持“买入”评级。

风险提示。商誉减值的风险,业务整合不达预期的风险,下游需求疲软的风险, 安全环保风险,新项目建成及投产进度或不及预期的风险。