石大胜华事件点评:海外规划新产能,溶剂龙头成长空间打开

事件:

公司发布公告,拟在波兰建设锂离子电池材料项目,拟与PCCRokita成立合资公司,公司持股51%,一期拟投资建设2万吨/年碳酸乙烯酯(EC)项目,预计投资1.7亿元,建设2万吨/年碳酸乙烯酯项目,建设地点为波兰下西里西亚省的下布热格,项目建设周期为2年。

投资要点:

海外规划锂离子电池材料新产能,溶剂龙头成长空间打开。公司拟在波兰投建2万吨碳酸乙烯酯(EC)产能,电解液溶剂是碳酸酯类混合物,EC是其中提高导电能力的重要组分,约占其成分的20-30%。宁德时代、三星、LG化学等龙头电池厂,以及新宙邦、江苏国泰等龙头电解液厂商均在波兰有建厂规划,此次波兰溶剂新产能是公司贴近客户需求的重要布局。目前公司碳酸酯类溶剂产品年产出量约13-14万吨,其中电池级产品占40%以上,新产能落地后,公司电池级产品产出能力将增加30-40%。此前市场普遍认为公司产能有限,未来业绩弹性主要来自于价,而不是量,成长潜力有限,我们认为公司目前开启海外产能布局,未来有望在波兰继续投建碳酸二甲酯(DMC)等溶剂产能,公司战略重心明显向新能源领域倾斜,长期成长空间打开。

未来溶剂将保持供不应求的局面。2018年溶剂价格达到历史新高,同时DMC价格与原材料环氧丙烷呈现趋势性背离,涨价需求驱动效应明显,原有供需格局发生根本性变化。

需求端,1)新能源车直接拉动电池级产品需求,预计2019年国内电池级产品需求约14-15万吨(yoy25-30%);2)非光气法聚碳酸酯(PC)合成新产能投放带动原材料DMC需求,2018年利华益维远10万吨PC产能已经投放,带动3万吨DMC需求,泸天化(10万吨),湖北甘宁(7万吨),盛通聚源(13万吨)合计30万吨PC产能将于近期陆续释放,预计将拉动9万吨DMC需求;3)DMC在传统的涂料、胶黏剂等领域年需求约25万吨,2019年DMC需求合计约50万吨。供给端,名义产能远低于实际产能,过去几年DMC开工率长期不足50%,即使是在价格、盈利能力创历史新高的2018年,实际供给能力仍仅有40余万吨,其原因在于部分产能落后,已经处于被淘汰状态,部分产能由于自身限制,不能满产。近期泰州灵谷6万吨产能将彻底退出,2019年新增供给约8.5万吨,投产时间及产能爬坡进度具有较大不确定性,预计未来DMC将持续维持供不应求格局。

溶剂短期价格基本见底,全年价格中枢将提升,电池级、工业级产品价差有望拉大。DMC价格在去年四季度创历史新高后环比下行,工业级产品价格下行至5800元/吨,主要是工业端需求降负荷带来的季节波动。目前DMC价格基本见底,考虑到需求释放节奏,我们认为DMC价格将稳步攀升,全年价格中枢将同比进一步提升。电池级产品价格目前依然保持在较高水平,DMC报价9000-10000元/吨。目前能够稳定批量产出电池级产品的厂商仅有石大胜华、山东海科等,预计电池级产品到三季度将出现类似去年溶剂难求的局面,需要通过工业级产品进一步提纯满足电池级需求,我们认为电池级、工业级产品价差将进一步拉大,公司电池级产品盈利能力将进一步提升。

股东结构优化,受让方承诺不减持利于公司股价稳定。1月10日,公司发布公告,约定北京哲厚通过协议转让方式受让复星谱润5.73%股权,以及上海谱润2.42%股权,合计受让股权8.15%,受让价格为20元/股。1月28日股权转让已经完成,复星谱润不再持有公司股份,上海谱润持有公司股份1.48%,受让方北京哲厚持有公司股份8.42%,并且承诺36个月不减持。上海谱润、复兴谱润为上市前投资方,面临产品到期减持问题,长期制约公司股价,本次北京哲厚受让股权,并且承诺不减持有利于稳定公司股价。

盈利预测和投资评级:公司在海外规划锂离子电池材料新产能,溶剂龙头成长空间打开。我们认为未来两年溶剂将呈现供不应求的格局,短期价格见底,全年价格中枢有望提升,公司盈利能力进一步提升。新能源车、聚碳酸酯合成等领域尽显成长属性,公司核心竞争力突出,DMC有广阔的市场空间,公司是这一领域的全球龙头,产能瓶颈即将突破,应该从成长的角度看公司。预计2018-2020年净利润分别为2.3、3.3、4.1亿元,对应的PE分别为22倍,15倍,13倍,维持“买入”评级。

风险提示:公司DMC产品涨价不及预期;新能源车需求不及预期;聚碳酸酯进口替代不及预期;原材料成本上涨风险;大盘系统性风险;海外产能进度不及预期;海外政局不稳定的风险。