水井坊:全年高增长,增速逐季放缓

事件:公司发布18 年业绩预增公告,全年实现收入28亿元,同比+38%,归母净利润5.8 亿元,同比+73%,扣非后归母净利润6.1 亿元,同比+69%;其中18Q4 实现收入6.8 亿元,同比+18%,归母净利润1.2 亿元,同比+27%,扣非后归母净利润1.2 亿元,同比+5%。

全年高增长,但增速逐季放缓。18 年全年收入保持38%的高增长,其中中高档酒销量7035 吨,增长27%,单价41 万元左右/吨,增长8%左右;其中18Q4 中高档酒销量1714 吨,同比+18%,四季度增长主要靠量。盈利能力大幅提升, 全年净利率达到20.6%,较17 年提升超过4 个百分点。但18 年二季度开始, 经济下行导致白酒行业基本面出现拐点,公司收入增速亦逐季放缓。18Q4 收入增速18%:1、中秋国庆之后,渠道库存偏大,10 月份部分省区处于去库存状态,且动销并不乐观;2、节后行业批价下行,渠道观望态势比较明显;3、竞品四季度促销力度加大,费用投放更加激进,给公司带来较大压力;4、19 年春节较18 年靠前,渠道备货稍微提前;5、18Q4,估计前三大市场江苏和湖南地区增速15%左右、河南略有增长。值得关注的是公司Q4 扣非后归母净利润仅增长5%左右,一方面是基数低,绝对额变动影响比较大;另一方面显示四季度竞争继续加大,费用投放有所增加。

行业依然承压,短期内难以出现反转。目前经济下行的态势依然明显,行业继续承压;18 年春节之后,高端酒批价下滑,二三季度小幅控量保价,中秋国庆增加投放,节后批价又小幅下移,同时次高端批价也出现下滑;19 年春节前看, 茅台动销依然理想,五粮液批价调整之后,部分区域反馈出货量有所增加,但真正考验中高端白酒价格时期在19 年春节之后,叠加18Q1 高基数,19Q1 及以后才是真正考验中高端白酒价格体系和报表时刻(经济下行带来节日消费效应更加明显+18Q1 高基数);同时,虽然这波白酒周期渠道库存较上轮偏低, 但与17 年四季度之前相比,渠道库存明显增加,短期内难说行业出现反转,继续紧盯节后价格表现及动销情况。

盈利预测与评级。基于经济增速放缓导致消费不景气和行业竞争加剧,下调2018-2020年收入分别至28.2亿元、32.4亿元、37.2亿元;下调2018-2020年归母净利润分别至5.8亿元、7.1亿元、8.2亿元,调整后2018-2020年EPS分别为1.19元、1.46元、1.69元,对应动态PE分别为26倍、21倍、18倍,下调至“增持”评级。

风险提示:市场开拓或不达预期;行业增速大幅放缓风险。