2018年整体社融处于加速下滑阶段,原口径的社融增速由年初的12.7%下降至12月的8.3%。尽管2018年两次调整社融口径,但从方向上看,仍不能扭转社融增速下行的趋势。表外融资缩水是主因,表内融资和直接融资有所上升。
综合来看,假设今年一季度表内信贷供给继续加大,表外融资按照到期不续作的节奏收缩,直接融资进一步增强,地方政府专项债发行节奏提前,其他融资增量与去年保持一致,预计新口径下一季度社融同比增速约为9.7%,这意味着地方债的提前发行仍难以扭转一季度社融增速下滑的走势。按照目前的估算,预计社融增速二季度企稳。
历史上社融的扩张,基本伴随着长期国债收益率的大幅上行,但社融的反弹并不代表经济会同步企稳,社融增速领先名义经济增速大约1-2个季度,社融作为前瞻指标会影响市场对经济预期的改变。通过对2003年以来的社融拐点与国债收益率拐点的分析,我们认为社融对债市的影响主要取决于经济基本面好转的时间。
展望2019年,市场对社融企稳反弹具有较高期待,非标监管可能边际放松,最近央行行长易纲也提到,规范的影子银行也是金融市场的一个必要补充。预计2019年社融增速或可反弹至10.7%,节奏上前低后高。按照目前的估算,预计社融增速二季度企稳,按照过去几轮的情况看,债市收益率下行仍可有较长时间。
风险提示:资金面波动超预期;政策调整超预期;基本面改善超预期。
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