化工行业事件点评报告:安道麦拟收购辉丰资产,苏北园区复产实质性利好初现

事件: 2019年1月10日,安道麦A(000553.SZ)和ST辉丰(002496.SZ)发布公告,两家公司签署《有关资产收购的谅解备忘录》:辉丰拟出售持有或控制的与农用化学品或农化中间产品的研发、生产、制剂、销售以及市场营销相关的资产,不包括用于生物激活素的噻苯隆系列产品和微生物系列药肥产品的生物农业板块,其仍由公司保留并经营。 若双方收购协议能顺利完成,则辉丰在苏北受环保困扰的几个主要子公司-华通、嘉龙、科菲特等-将悉数转让给安道麦。

投资要点:

“高环保投入vs资本不足”导致苏北园区复产一再低于市场预期。苏北灌河口的三个园区的环保问题较重,“129事件”及央视曝光后,江苏省对苏北园区的环保严格要求,去年四月以来园区集体停产整改,坊间一度传出整改不到位则取缔化工园区取缔的消息。园区面临环保改造的压力,常规的解决办法有三:企业加大环保投入、企业退出园区和收购兼并统一管理。

一者,要实现环保升级,园区单个企业的环保投入至少在3000万以上,而园区企业基本是民营背景,资金实力较弱,长期停产已经对公司财务形成较大压力,再投入高额资金改造以求不确定的复产,既非其所能也非其所愿;二者,要求落后产能退出园区以便“腾笼换鸟”意味着给退出企业高额的补偿,以苏北地方政府的财力则难以负担,更何况强制要求大批企业退出也缺乏司法解释;三者,以行政方式强制企业之间的收购兼并也困难重重,缺乏实操性,且政策的边际效应越来越小。而苏北园区的长期停产又导致一般资本不敢介入以升级园区环保,恶性循环之下,因此,苏北园区的复产进度一再低于市场预期,高环保投入和资本不足的矛盾是根本症结。

本次收购是近期苏北园区复产的实质性利好。大股东为中国化工农化总公司的安道麦的介入对苏北园区的复产意义重大,其一,安道麦资金雄厚,能满足辉丰多家子公司高额的环保投入需求;其二,公司政商资源丰富,也有专业能力协助完善园区的环保配套,且地方政府也必然全力协助安道麦;其三,以中国化工为信用背书,化工园区被取缔的风险大幅度降低,从而吸引外部资本的流入,以点带面完成园区的升级改造。因此,这是2018年8月以来的首次实质性利好,从根本上打破了现有园区复产的阻碍。从并购时长、园区环保配套升级以及相关政策要求来看,2019年下半年苏北园区企业有望小批量、逐步复产。

行业评级:中性。全球经济疲软之下,化工行业的整体需求下滑。中上游供给端扩产周期开启,周期面临高点向下,因此未来化工行业的看点主要在于供需格局相对良好的细分领域,以及类似于本次因外部事件改善基本面的个股。我们认为化工行业虽然整体呈现下行态势,但仍有结构性的机会,给予行业“中性”评级。

重点推荐个股:安道麦A(000553)、联化科技(002250)和亚邦股份(603188) 安道麦A(000553):尽管最终资产收购方案还没确认,但作为本次资产收购的强势方,大概率低价收购辉丰的优质农化资产,成为本轮收购的主要受益方; 联化科技(002250):公司在响水园区的子公司只有部分产能生产,苏北园区一旦整体复产,完全复产后业绩弹性大; 亚邦股份(603188):主要子公司与辉丰同在灌南园区,目前只有部分产能生产,完全复产后业绩弹性大。

风险提示:本次资产收购进展不及预期;园区复产进度不及预期;生产安全和环保不达标。