银行行业2019年年度策略:防御至上,改善先行

展望2019年,我们认为货币环境的宽松与强监管节奏的放缓有利于银行资负表右端压力进一步缓释,但资产端由于有效需求不足与风险偏好下行弹性有限。在此背景下,银行股上行机会将要依赖于经济预期的改善和不确定性的修复,短期受到制约。不过目前板块2019年估值仅0.75xPB,股息率4.8%,对应估值隐含不良率近14%,弱市环境下防御性凸显。随着A 股国际化脚步的加快,海外增量资金的持续流入也将利好银行,重视板块长期配置价值。个股方面,我们推荐受益监管压力缓释、资负表右端压力改善的低估值股份行(光大银行)以及长期基本面稳健的行业龙头(大行和招商银行)。

支撑评级的要点政策重心转移,由堵向疏缓解经济下行压力。

2018年中政治局会议首提“六稳”新要求,将“稳金融”摆在突出位置。就银行业而言,随着政策重心的转移,我们认为2019年的监管环境将更为友好:

1)货币政策方面,政策方向从保持中性转向松紧适度,预计全年银行准备金率有2-3次下调空间。2)定向调控力度加大,疏通货币传导机制,提升银行对民营及小微企业的支持力度。3)金融监管更注意节奏把控,监管政策通过实施细则的完善提升可操作性。

资负表右端压力改善,信用疏通仍需时日受益于货币政策的边际转向以及强监管节奏调整,银行资负表右端压力改善。1)负债端:同业负债结构调整逐步到位,宽货币推动同业负债成本下行,过去两年受监管和紧货币冲击较大的中小银行迎来改善窗口期;2)资本金:监管一方面拓宽银行资本补充渠道,一方面提升银行再融资审批时效,2018年年底密集将包括交通银行、中信银行、平安银行、华夏银行在内的多家银行的再融资方案予以批复。原先存在资本金压力的中小银行,经过资本金补充后,扩张能力修复。

我们认为负债端的改善有利于银行体系将资金引流向实体经济,因此预计2019年全年新增信贷将保持充裕。预计全年新增人民币贷款17万亿,同比多增1.4万亿(对应增速12.5%)。但从结构来看,经济下行压力加大背景下,企业的融资需求与银行的风险偏好均呈下行趋势,因此短期很难看到明显改善。结构上,居民贷款和票据贴现占比仍将维持高位,对公则需依赖财政发力,信用疏通仍需时日。社融方面,表外融资收缩持续,地方专项债与企业债发力对冲,整体规模近21万亿,同比多增2万亿,表现略优于2018年。

基本面整体平稳,息差与资产质量存下行压力展望2019年,我们认为行业基本面整体保持平稳,规模增速随着监管压力缓释以及政策引导有望企稳回升(预计2019年同比增8%),息差受资产端定价下行因素影响,预计全年收窄2-3BP。资产质量方面,不良压力随着宏观经济下行将有所增加,预计全年不良生成率同比上行10BP 至1%左右,但大幅恶化可能性较低。综合来看,考虑到银行报表逆周期调节因素,预计2019年行业整体业绩增速为6.7%(vs18年6.8%),整体保持平稳。

评级面临的主要风险经济下行超预期导致银行资产质量大幅恶化。