海大集团:行业环境低迷公司让利抢量,加大产能投入奠定成长基础

事件:近日,海大集团发布2018 年三季报,公司2018 年前三季度实现营业收入308.33 亿元,同比增长16.34%,实现归属于上市公司股东的净利润12.71 亿元,同比增长10.59%,实现扣非后归母净利润12.38 亿元,同比增长10.86%。基本每股收益0.82 元/股。公司预计2018 年实现归母净利润12.07-15.69 亿元,同比增长0%-30%。 点评:

行业低迷公司实施让利抢量策略,饲料销量增速超过行业平均。2018Q3 公司实现饲料销量333 万吨,同比增长27%, 较上半年饲料增长率提升了约4 个百分点,增速超过行业平均。2018 年前三季度公司实现饲料销量789 万吨,同比增长25%。公司预计本年饲料总销量超过1050 万吨,同比增长23.66%。其中,猪料方面,非洲猪瘟爆发导致行业部分产能加速退出,公司猪料销量增长相应承压;水产料方面,鱼价走低将影响饲料行业中低端颗粒料的销售,公司在高端料方面有规模和技术优势,通过调整产品结构,增大高端料占比,顺应市场趋势,稳定水产料的增长;禽料方面,受环保拆迁影响养殖主产区发生迁移,公司采取让利抢量的策略加强开发新市场,报告期内禽料增长较好。

行业低迷叠加原料成本攀升,公司盈利水平有所下滑。受行业低迷竞争加剧以及原料成本提升的影响,公司盈利能力有所下滑,2018Q3 公司综合毛利率12.07%,环比下降0.65pct。受三季度美豆进口加征关税影响,豆粕现货价上涨较快; 玉米方面受农业供给侧结构性改革持续推进的影响,种植面积调减,产量下降,供需面收紧,2018 年玉米价格整体维持相对高位。此外,为拓展市场抢占份额,2018Q3 公司三项费用率6.05%,较上年同期提升1.38pct,其中,Q3 销售费用率2.91%,同比提升0.31pct。考虑到全球大豆预期丰产以及玉米库存高压国储玉米加大投放以稳定市场等影响,我们判断饲料主要原料价格向上空间有限,同时随着下游养殖市场趋于稳定,公司饲料业务盈利有望取得边际好转。

继续增加饲料和养殖产能投入,打下业绩高成长基础。报告期内公司通过短期借款和长期借款增加产能建设投入。截至三季度末,公司短期借款和长期借款分别较期初增加79.53%、100%;另一方面,公司在建工程较期初增加92.79%,主要是由于对新厂和养殖场的建设投入增加;生产性生物资产较期初增加205.14%,主要是由于公司生猪养殖规模继续扩大;其他非流动性资产较期初增加100.40%,主要是由于公司加大对新厂和养殖场的建设投入,预付的土地工程款有所增加。我们认为公司在行业低迷期扩大经营规模、增加产能投入,有利于快速提高市场占有率,进一步巩固行业龙头地位,同时发挥协同优势和规模效应,积极布局养殖产业以打造新的业绩增长点。我们认为公司内生性增长有望加快。

盈利预测及评级:我们预计公司18-20年摊薄每股收益分别为0.82元、1.15元、1.34元,对应PE分别为24倍、17倍、15倍。我们维持对公司的“买入”评级。

风险因素:1)非洲猪瘟疫情扩散风险。非洲猪瘟疫情没有放缓趋势,全国范围内区域调运已大幅受限。对于非洲猪瘟疫情影响的分析我们分为两个方面。首先,需求端来看,疫情发生后国内各媒体包括人民网第一时间报道,普及疫情知识、表明于人无害,因此我们认为本次疫情的发生无论持续期长短与否,对需求端几乎没有影响,主要是疫情扑杀以及调运受限等方面对供给端的影响。非洲猪瘟传染力强、致死率高,危害巨大,在此可以分两种情况进行讨论。第一种情况,疫情短期内能够得到有效控制,疫情影响可以忽略不计,目前发生的均为中小规模养殖户,扑杀数量占比较小;另一种情况,疫情向全国扩散,由于疫情发生前疫病猪源的流通未知以及东北其他地区风险暴露相似,因此其他地区发生非洲猪瘟疫情的可能性不可忽视,如果更多地区或全国范围爆发非洲猪瘟疫情,于养殖企业而言存在两种可能影响,其一,企业自身猪场未能幸免疫情波及,一旦发现病猪或连带划入扑杀区,企业将遭受较大打击;其二,企业自身猪场不受疫情影响,但疫情导致全国范围内生猪存量去化较多,短期来说各地调运难度增加,可能使得猪源和非猪源地区猪价涨跌

背离,中长期来说生猪供给收缩供需局面得以进一步改善带动猪价上行,利好免疫养殖企业。另一方面,非洲猪瘟包括养猪业其他大规模疫病的发生,带来存栏规模的大幅下降,对上游饲料企业来说,产品销售量将面临较大压力。以上每种情况均存在发生的可能性,仍需密切关注疫情进展情况,此外,我国首次发生非洲猪瘟疫情也表明我国猪业已经出现新的风险因素,建议投资者加以重视。2)主要原材料价格大幅波动的风险。饲料原料主要是各类大宗农产品,以玉米、大豆(豆粕)为主。近年国内国际农产品市场联动紧密,各主要产粮国的种植面积和收成变化、收储和补贴政策变化、进出口政策变动、海运等物流运力和成本波动、汇率变化等都可能给农产品价格带来较大的波动,进而对饲料和养殖的成本造成一定的影响。随着农产品贸易的国际化加强,农产品价格变化因素日趋复杂,价格波动也因此加剧。原材料价格波动,如果公司未能及时把握饲料原材料行情的变化并及时做好采购的策略管理和风险控制,将有可能面临综合采购成本上升的风险。3)政策变动风险。4)汇率波动风险。