招商地产:明确战略调整,培育核心能力

招商地产2013 年实现营业收入326 亿元,净利润42 亿元,同比分别增长29%和27%;2013 年开工积极,14 年可售资源较为丰富,且积极展开资本运作,在港股市场注资东力并闪电发债,A 股的资产注入再融资也在进程中,资源整合力度较大。公司在开发业务外着力建设三大平台,对战略目标进行重整,今年我们预计公司将通过旧港改造、产业园等方式加大资源获取力度,并逐步探索新的业务模式。鉴于下调售价和我们下调14-15 年每股盈利预测至3.03 和3.73 元,下调A、B 股目标价格至22.60 元和24.19 港币,但重申对A、B 股的买入评级。

支撑评级的要点

收入增长28.7%,净利润率基本持平。招商地产2013 年实现营业收入325.68 亿元,同比增长28.74%,归母净利润42.02 亿元,同比增长26.64%,每股收益2.45 元。全年公司在毛利率下降4 个百分点的情况下,由于费用控制得力和投资收益贡献,仍保持了净利润率的基本持平。

2013 年去化率回升至60%,预计14 年销售额522 亿元。2013 年,实现销售面积274 万平米,同比增长11%;销售金额432 亿元,同比增长19%,2014 年总可售货值增至900 亿元,刚需小户型占比提高至40%,预计可实现销售额522 亿元,同比增长20%。

投资态度积极,贯彻高周转战略。2013 年,新开工424 万平米,年末在建面积737 万平米,同比分别增长72%和42%;2014 年公司计划开工面积同比增长29%,在建面积同比增长34%,从开年的拿地来看,公司开工投资态度均十分积极。

明确战略目标,理顺业务平台。2013 年公司明确了“在城市化进程中创造竞争优势,形成独具特色的商业运作模式和核心能力的新时期战略目标”,为此重组旗下业务平台,构建境外上市平台——招商置地、商业地产运营平台——招商商置、智慧服务平台——招商局物业,向境内外双引擎、住宅商业两翼、深化社区服务等方向发展。

评级面临的主要风险行业调控风险;销售不达预期风险。

估值

考虑到行业销售速度的放慢和房价可能的调整,我们调低了招商地产的2014-2015年的盈利预测6.4%和6.5%至3.03和3.73元,地产股估值经过大幅调整,招商地产的动态市盈率下跌至5.7 倍,NAV 折价率也达到50%。我们认为,经过管理重塑公司效率提高明显,资金优势明显,依托集团背景,其在各地产业园建设和旧港口改造的过程中,拥有较好的资源获取能力;能够保持持续高于行业平均的盈利能力。鉴于行业整体估值下移,我们将公司A股目标价由34.79 元下调至22.60 元,B股目标价由30.44 港币下调至24.19港币,分别相当于35%和45%的NAV折价。维持买入评级。