上海医药:工业板块持续加码研发投入,商业板块上药康德乐经营业绩有所改善

归母净利润同比增速较上半年明显提升,主要是投资收益增长所致

公司2018年前三季度实现营业收入1,176.02亿元,同比增长18.75%;实现归母净利润33.72亿元,同比增长25.41%,较上半年明显提升,主要原因是处置联营企业股权收益增加,实现投资净收益11.58亿元,同比增长129%;实现扣非归母净利润25.67亿元,同比增长4.49%,低于归母净利润增速,主要是广东天普股权收购导致的非经常性收益、研发费用同比大幅增长等因素影响。公司2018年前三季度实现对联营企业和合营企业的投资收益5.42亿元,同比增长27.31%。

医药工业维持较快增速,持续加大研发投入

公司2018年前三季度医药工业业务实现收入142.54亿元,同比增长27.80%,毛利率为57.64%,同比上升5.22个百分点,工业板块收入持续快速增长且毛利率水平持续提升,主要受益于公司继续实施重点产品聚焦战略,60个重点品种实现收入75.69亿元,同比增长28.91%。

公司采取创仿结合的研发策略,2018年前三季度研发费用投入为7.56亿元,同比增长50.31%,同比增速较上半年显著提升。创新药方面,公司与俄罗斯BIOCAD公司签署合作备忘录,双方首期合作产品拟包括4个重磅生物类似药和2个生物创新药,实现公司重点布局抗肿瘤生物医药领域的战略规划。仿制药方面,公司继续推进仿制药一致性评价工作,盐酸氟西汀胶囊、卡托普利片已完成一致性评价,盐酸二甲双胍缓释片等12个品种完成BE试验并申报至国家药监局,48个品规处在临床研究阶段。

工业投资并购方面,公司进一步收购广东天普26%,于2018年8月完成交割,公司持股比例由40.80%提升至约67.14%,成为广东天普控股股东,填补公司在天然尿蛋白药物和危重症细分治疗领域的产品空白,丰富公司销售过亿产品线。广东天普两大核心产品天普洛安(注射用乌司他丁)和凯力康(注射用尤瑞克林)2018年前三季度医院终端销售分别同比增长14.4%、34%,增长趋势良好。

我们认为,公司工业板块通过重点产品聚焦战略、强化营销等策略,60个重点品种同比增速较上年同期显著上升,叠加外延并购等因素,推动工业板块整体收入维持较快增速的同时进一步提高毛利率水平;另一方面,公司持续加大研发投入,在一致性评价上进度领先,长期来看丰富的在研品种储备有望驱动工业板块持续发展。

分销板块上药康德乐经营业绩较上半年显著改善

公司2018年前三季度医药分销业务实现销售收入1,030.58亿元,同比增长16.94%,毛利率为6.67%,同比增长0.58个百分点,公司顺应两票制发展趋势,加强纯销网络覆盖,纯销比例提升至70%。上药康德乐与公司全面接轨,2018年2-9月底实现净利润1.31亿元,同比增长7%,净利率提升至0.8%,经营业绩较上半年显著改善。

公司作为国内最大的进口药品服务商,2018年前三季度获得12个进口药品全国总代,与默沙东中国就PD-1重磅新药可瑞达(Keytruda)签署产品战略合作协议,将目前中国国内上市的两大PD-1新药的全国总代资格均收入囊中,截至2018年9月底,欧狄沃(Opdivo)、可瑞达销售收入分别为1.9亿元、1.5亿元。此外,公司还与吉利德(上海)达成战略合作,将为吉利德抗艾滋病明星药捷扶康(Gevoya)在中国的进口、分销、准入等方面提供全面服务。

公司作为全国前三大全国性医药分销龙头,通过收购上药康德乐进一步巩固公司在进口药品代理上的竞争优势,叠加与工业板块协同发展、终端覆盖能力强、纯销比例高等因素,有望维持稳健增长的态势。

风险提示

两票制等行业政策预期风险;并购速度不及预期风险;并购、区域市场竞争激烈等因素导致毛利率水平下降的风险;仿制药一致性评价进度不及预期的风险

投资建议

未来六个月,维持“谨慎增持”评级

预计公司18、19年EPS为1.43、1.61元,以10月26日收盘价18.83元计算,动态PE分别为13.19倍和11.70倍。我们认为,公司作为医药流通龙头企业,“两票制”背景下凭借规模优势、全国化分销网络布局等竞争优势,有望在本轮行业洗牌中提高纯销业务比例,占据更多的市场份额。此外,公司工商协同优势明显,工业板块坚持治疗领域与重点产品聚焦战略,保持较快增长的态势,长期来看丰富的在研品种储备有望驱动工业板块持续发展。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。