中国国旅:离岛免税额度放开符合预期,静待市内店政策突破

事件简述

根据财政部、海关总署及税务总局公布《关于进一步调整海南离岛旅客免税购物政策的公告》,离岛旅客(包括岛内居民旅客)每人每年累计购物限额增加到30000元,不限次,自2018年12月1日起执行。

经营分析

政策符合市场预期,从海南建省30周年大会上开始市场对于免税额度的预期基本充分,对于单件物品8000元的限额尚未调整:过去非岛内居民不限次每人每年购物1.6万元,提升到3万元,同时打开了海南岛内居民的购物次数和额度限制(过去岛内居民仅有1次消费的资格)。对于市场所预期的调整单品额度限制以及各细分品类件数的限制仍未调整。直观来看此次公告调整能够做到免税规模扩大,但人均客单价的提升将无法线性推演。 1.6万元到3万元的额度放开对于海棠湾免税店诸多购物限制下的刺激效果将聚焦在三类消费行为,主要的增量将来自于三类消费人群:从消费画像上来看1)岛内居民消费潜力打开、2)非岛内居民在8000元之内次高端商品购买需求打开(如服饰、配饰和眼镜类)、3)非岛内居民购买高端奢侈品的行邮税负担有望下降。在实际操作中公司会对某一客单价以上的部分承担行邮税减轻消费者负担,如今具体的操作无法得知。假设公司愿意承担的行邮税的费用较为固定,岛内居民、次高端品类的非岛内居民的消费以及高端奢侈品的间接降负措施刺激高端奢侈品的消费将增厚公司免税规模。

从盈利定性来看,收入规模或因次高端品类的购买件数增加而提升,行邮税及其他费用较为固定,但低毛利率的精品品类结构提升,整体对于利润的影响较为正向。总体来看公司所承担行邮税部分相对固定或下降(因购买高价奢侈品缴纳行邮税的部分下降),非岛内居民出岛的人数和购物意愿目前未知,8000元以内次高端产品能够增加购买次数,未来海棠湾或将调整产品结构,布局次高端的产品(8000元以下免税商品),通过SKU的增加和价格正品优势来刺激消费者购买欲望,从而提升整体的客单价。

盈利调整及投资建议

不考虑海免影响18E-20E业绩为37/49/64亿元,增速为46%/32%/30%,EPS分别为1.9/2.5/3.3元,PE分别为29/22/17倍,维持买入评级。

风险提示

毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;海口市内店的建设及落地进度不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值。