顾家家居公司动态点评:收购玺堡发力床品业务,软体大家居再下一城

公司拟通过收购、增资获得玺堡家居51%股权。顾家家居投资主体杭州顾家寝具有限公司拟以2.37亿元受让恒智投资持有的泉州玺堡家居科技有限公司35.57%股权,以2205万元受让恒翔投资持有的玺堡家居3.308%股权。股权转让完成后,顾家寝具拟以1.65亿元对玺堡家居进行增资。交易完成后,顾家寝具合计拟以4.24亿元获得玺堡家居51%的股权。玺堡家居2017年实现营业收入2.13亿元,归母净利润1595.21万元,2018年1-8月年实现营业收入3.27亿元,归母净利润2281.89万元,业绩增长迅速(假设2018年全年实现净利润3422.84万元,则YoY+114.57%)。玺堡100%股权交易总价约为6.67亿元,对应18年净利润PE约为19.5x。

玺堡为国内床垫出口领军企业,有望与顾家形成良好协同。玺堡主营海绵床垫、弹簧床垫、沙发系列、乳胶枕头等产品的生产及销售业务,拥有“Delandis”品牌,海内外布局全面。1)渠道方面,公司于2014年开始拓展国内渠道,目前已进驻红星美凯龙、居然之家等大型家具KA,同时也入驻华润万家、沃尔玛、家乐福等知名商超;海外方面,公司产品销往欧洲、美国、日本等全球80多个国家和地区,进驻梅西百货、亚马逊等卖场和电商平台。2)生产方面,玺堡拥有13项实用新型、24项外观设计、3项发明、3项发明专利申请权,公司的生产设计都具有一定优势。此外,玺堡于2018年9月7日在马来西亚投资设立笙堡家居(马来西亚)有限公司,预计将于近期开始投产,海外产能布局完备。近年来,顾家以休闲沙发为根基,扩品类至床品业务,增长强劲(FY17占比13.29%,5YCAGR48.42%)。为促进公司床品业务进一步发展,公司此前宣布拟收购国内床垫龙头喜临门,此次收购玺堡将进一步丰富公司床品产品及品牌矩阵,其海外产能布局也将助力公司抵抗外贸摩擦扰动,加强海外渠道开拓。顾家为软体龙头企业,其优秀的管理体系也有望得以复制至新进公司,软体产能、渠道协同性较强,顾家成为软体大家居全球龙头指日可待。

玺堡家居业绩快速增长,有望增厚公司业绩。双方对赌2019-2021年玺堡家居将实现营业收入10/11/12亿元以上,对应YoY约为104%/10%/9%,净利润5500/6500/7500万元以上,对应YoY约为61%/18%/15%,如果玺堡未能完成三年总计人民币1.76亿元净利润业绩承诺,玺堡现实控人将支付现金补偿。按照对赌承诺,2019-2021年将增厚顾家净利润约2805/3315/3774万元。若玺堡家居年净利润达到1.2亿元及以上后,且玺堡家居的原股东有股权出售要求时,顾家家居将以当年净利润的10-16倍市盈率作价,收购玺堡家居的剩余部分或全部股权。本次交易总价基于玺堡家居未来三年平均净利润6500万元的10.26倍而定,估值较为合理。

投资建议:顾家是国内休闲沙发龙头,拟收购国内床垫龙头喜临门,床垫出口领军企业玺堡,床品业务增长再加码,长期剑指软体大家居国际龙头。不考虑并表因素,预计归母净利润18年10.02亿、19年13.15亿,对应PE23x、17x,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:房地产政策调控力度加大;原材料价格上升;人工成本上升;行业竞争加剧等。