瑞康医药投资价值分析报告:全国渠道布局已近尾声,整合提效迎来周转拐点

业绩持续高增长,转型器械服务提升盈利能力。自13 年确立山东药品配送领先地位后,公司开始通过“并购+合伙人”模式切入器械配送,快速布局全国器械耗材直销渠道。13-17 年,公司营收CAGR 高达40.8%,扣非净利润CAGR 更是高达60.2%,盈利能力持续提升。尽管近年来资产周转回报率有所下滑,但18 年上线SAP 提升管理精细度后,盈利周转有望迎来拐点。

器械渠道整合先行者,检验已初显规模效应。基于器械耗材领域集中配送和两票制等政策鼓励,以及器械流通环节利润空间大、服务粘性好、格局分散待集中、资金需求要求高等特点,公司通过近200 家渠道商收购快速完成全国31 个省份布局,虽仅占全国1.5%的市场,但已是全国第二大器械流通商,仅次国药集团。其中公司IVD 领域代理品种和科室全覆盖, 17 年收入规模已近43 亿,快速崛起为全国第三大龙头。预计18 年公司器械业务可实现营收翻倍增长,未来仍可维持25%以上增长。

省内药品流通龙头稳固,借两票制机遇布局全国。公司09~17 年省内药品收入CAGR 高达29%,到17 年公司在山东医药流通市场市占率已达18.1%,排名第一。17Q4 起,因山东药品两票制执行和SAP 系统上线需磨合等影响,药品收入有所放缓,但随磨合期结束,省内药品有望恢复10% 左右稳定增长。借两票制机遇,公司快速在省外布局药品流通,预计18 年因并购接近收尾同比增60%,19~20 年仍可实现20%左右增长。

围绕产业上下游,发展高附加值服务。依托药品器械业务积累的渠道优势和客户基础,公司积极扩充医疗后勤、医疗信息化、中药饮片和供应链金融等高附加值板块,预期未来可借此持续提升公司盈利水平。

盈利预测、估值与评级:我们预测公司18-20年EPS为0.79/0.95/1.14元,同比增18%/20%/20%,现价对应18-20年PE为11/9/8倍。公司借快速布局器械渠道成为全国性龙头,成长性和盈利性均较突出,且未来成长空间仍较大。参考相对以及绝对估值法结果,我们给予公司半年期目标价区间为11.0~12.6元,中位数为11.8元。首次覆盖,给予“买入”评级。

风险提示:1)带量采购降价风险以及器械降价风险;2)跨区域经营、子公司管理风险;3)财务费用提升风险。