海天味业:业绩符合预期,龙头稳健成长

测算3Q18营收39.9亿,同比+17.1%,符合我们预期的17%;归母净利8.8亿,同比+23.4%,基本符合我们预期的26.6%。

收入延续较快增长,全年目标达成无忧。3Q18收入+17.1%,主要源于销量增长,估计3Q18酱油销量增15%,高端产品占比进一步提升,增速或达20%;蚝油销量+20%,增速较快因蚝油目前渗透率低、空间大,且在餐饮渠道使用较多,推广较为顺畅;而调味酱主要面向C端消费者且存在地域口味差异限制,在新区域推广上短期或存阻力,3Q18增速仍较慢。观察预收款,3Q18期末余额为12.7亿,同增37.4%。综上,18全年收入增速目标16%达成应无忧。

3Q18毛利率同降,理财及利息贡献利润。1、3Q18成本上升20.1%,毛利率45.1%,同比降1.4pct,猜测或因豆粕、包材成本上涨。展望4Q18,公司旧产能技改、高端品占比持续提升下,毛利率下行压力或有限;2、3Q18销售费用同增15.6%,费率15.7%,应付职工薪酬余额同增53.6%,猜测为销售人员增加所致。展望4Q,收入压力较小,销售费用同比有望持平;3、3Q18财务费用(定存利息收入)+投资收益(理财产品收益)合计1.54亿,同增137%,贡献部分利润。综上,3Q18净利润增23.4%,净利率22.1%,同比+1.1pct。

调味品平台龙头长期成长路径清晰,短期或受经济后周期压力影响,下调评级至“推荐”。公司产品线完善、全国化渠道下沉至县乡镇村、品牌驱动铸就宽广护城河宽,长期看调味品平台绝对龙头成长路径清晰,空间仍大。但短期宏观经济下行、消费承压,经济后周期影响显现,我们下调公司评级至“推荐”,维持18、19年EPS预测1.57、1.89元,同比+19.8%、20.5%,对应PE37、31倍。

风险提示:1、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对公司信心降至冰点且信心重塑需要较长时间,从而造成业绩不达预期;2、行业景气度下降风险:虽然调味品是属于一个刚性需求较强的一个产品,但易受高端餐饮下滑等因素的影响,大众消费品的增速也有可能面临下行的风险;3、原材料价格波动风险:黄豆、白糖等农产品是公司生产产品的主要原材料,农产品价格主要受当年的种植面积、气候条件、市场供求以及国际期货市场价格等因素的影响。如果原材料价格上涨较大,将有可能对产品毛利率水平带来一定影响;4、食品龙头企业通过兼并收购切入酱油/调味品行业打破现有格局、引起行业激烈竞争的风险:调味品行业景气度较高,未来空间仍大,若现有食品龙头企业通过兼并收购酱油区域品牌,利用其渠道网络、品牌的平台优势切入调味品行业,或将打破现有竞争格局,引发激烈竞争。