桐昆股份三季报点评:受益于PTA行业爆发,三季度业绩大幅增长

事件10月25日晚公司发布2018年三季报,报告期内公司实现营业收入308.7亿元,同比增长32.4%,归母净利润25亿元,同比增长118.2%,扣非净利润24.6亿元,同比增长122.8%,其中三季度单季实现营业收入121.9亿元,同比增长40.1%,环比增长12.4%,归母净利润11.4亿元,同比增长116.8%,环比增长32.8%,扣非净利润11.3亿元,同比增长122.9%,环比增长34.5%。

投资要点

PTA 价格大幅上涨,一体化助推业绩大幅提升三季度国内PTA 市场大幅上行,9月初华东PTA 市场价一度达到9260元/吨,较6月底上涨63.6%,9月中旬之后,聚酯工厂继续加大减产力度,需求弱势,PTA 市场开始逐步下行。本轮PTA 价格大幅上涨,主要是受到人民币汇率贬值、原油价格上涨、国内装置大规模检修等影响,市场PTA 供应紧张,期货价格不断上扬。第三季度PTA 市场均价7559元/吨,环比上涨33.5%,价差环比扩大840元/吨,PTA 行业盈利十分丰厚。公司拥有PTA 配套产能400万吨/年,其中220万吨/年产能于今年5月底达产,一体化优势助推公司三季度业绩大幅增长,同时公司PTA 新装置成本竞争优势明显,不仅降低了公司涤纶长丝生产成本,也保证了原材料的供应稳定。

长丝产品盈利小幅下降,销量环比有所下滑三季度受原材料PTA 和MEG 价格大幅上涨推动,涤纶长丝市场不断上行,公司POY/FDY/DTY 产品含税销售均价分别为10873元、11111元、12457元/吨,环比分别上涨14.4%,10.4%、10.3%,但因原材料价格涨幅较大,市场上三大长丝产品POY/FDY/DTY 价差环比分别缩小7元、451元和276元/吨,而公司POY 销量占比约70%左右,加权价差环比缩小约115元/吨,盈利状况有所下降。前三季度公司涤纶长丝实现收入285.4亿元,销量325.6万吨,同比分别增长35.2%和15.5%,销量增长主要来自于公司嘉兴石化30万吨/年、恒邦三期20万吨/年项目一季度投产,恒腾三期60万吨/年项目5月开始陆续开车,其中三季度单季涤纶长丝实现收入108.8亿元,产量130万吨,环比分别增长6.4%和14.2%,但销量为113万吨,环比下降6%,主要是由于三季度长丝价格大幅上涨,下游客户需求减弱。

三费费用环比有所降低,持续扩张巩固龙头地位前三季度公司三费费用18亿元,同比增长121%,其中研发费用7.6亿元,同比增长212.5%(5.2亿元),财务费用5亿元,同比增长215%(3.4亿元),主要是借款利息支出和汇兑损益增加,待可转债发行后,财务费用有望降低。第三季度公司三费7.9亿元,同比增长132.2%,环比下降11.7%,主要是管理费用环比下降约1亿元。受制于纺丝设备供应限制,我国涤纶长丝产能有序增长,年新增产能约250万吨/年,增速7%左右,主要是龙头企业扩产,2018年公司新增长丝产能110万吨/年,其中恒腾三期60万吨/年产能有望近期达产,2019年预计将再扩产90万吨/年,持续巩固行业龙头地位。

产业链布局持续增强,长期发展前景广阔公司参股20%的浙石化项目一期2000万吨/年炼化进展顺利,预计今年年底投料试生产,并有望于明年二季度末达产,将为公司带来丰厚投资收益,同时有利于保障公司PX 供应稳定,浙石化二期2000万吨/年炼化项目有望2020年投产。公司控股股东桐昆集团与上海宝钢气体签约共同投资建设120万吨/年煤制乙二醇项目,持续完善上游产业链配套,长期发展前景广阔。

盈利预测及估值四季度以来PTA 盈利明显下滑,但涤纶长丝盈利大幅回升,继续看好公司四季度业绩增长,暂不考虑浙石化投资收益,我们预计公司2018-2020年归母净利润为33.2亿、39.7亿、42.4亿元,同比增长88.7%、19.4%、6.8%,对应EPS为1.82、2.18、2.33元,当前股价对应PE 为7、6和5倍,维持“增持”评级。

风险提示

1、产品销量不及预期;2、原材料价格大幅波动;3、新项目投产不及预期