CBOE期权策略系列指数介绍 ——BuyWrite指数

在海外市场上,期权是一种非常成熟的投资工具。通过大量的实践与探索,海外投资者已经总结和开发出很多经典的期权策略,能够在不同的市场行情中把握投资机会,获取收益。CBOE根据一些市场主流的期权策略开发出了相应的策略指数,受到市场的广泛好评,很多基金公司参照CBOE指数的编制又开发了自己的期权策略基金产品。从本期起,笔者将分别为大家介绍CBOE主要的期权策略指数——BuyWrite指数、PutWrite指数和Collar指数。我们首先就从BuyWrite入手,一起来了解期权策略指数的奥秘吧。

所谓BuyWrite,指的就是备兑开仓策略,其构建方法是投资者在买入或持有股票的同时卖出以该股票为标的的认购期权。该策略能够增强投资组合收益,降低组合波动,在标的不涨或小幅波动的行情中有着不错的表现。由于在构建组合时卖出认购期权,投资者获得认购权利金,与仅持有股票多头相比,减少了持股成本,能够为下跌提供一定的缓冲。但若市场出现大幅下跌,该策略还是无法防范风险,组合依然会遭受损失。若市场出现大幅上涨,超越期权行权价,认购期权到期时将被行权,收益被封顶。因此,在大牛市中,备兑开仓策略表现将低于标的的涨幅。在市场小幅震荡或小幅上涨的环境中,备兑开仓可以取得比较好的相对收益。

2002年4月,CBOE基于备兑开仓策略开发出了第一支BuyWrite指数:标普500 BuyWrite Index,简称BXM。这是一个被动跟踪型的全收益指数,基于如下策略:(1)买入标普500股票指数组合;(2)卖出一个月后到期、最接近平值的标普500指数认购期权。认购期权会一直持有至到期日,也即每个月的第三个周五,不会提前平仓。到期时,CBOE根据标普500指数的特殊开盘报价(SOQ)计算期权收益,同时进行换仓,再卖出另一个新的平值附近、下月到期的认购期权。在此过程中产生的成分股分红与期权权利金收入全部投入再投资。

除了BXM之外,BuyWrite还包括一系列的指数,例如BXY(卖出虚值程度2%的标普500认购期权)、BXD(以道琼斯工业平均指数为标的)、BXN(以纳斯达克100指数为标的)等。由于编制方法没有本质的区别,就不展开赘述。在之后的业绩测评中,我们以BXM为例来进行分析。

2004年,Ibbotson公司对BXM指数在美国市场的表现进行了较为详尽的研究。研究结果显示,从1988至2004年,BXM的年化收益率为12.39%,略高于标普500指数12.2%的年化收益率;但BXM的年化标准差仅为10.99%,显著低于标普500的16.5%。分阶段来看,在上世纪90年代末的互联网泡沫行情中,BXM显著跑输标普500;2000年之后随着泡沫破裂,市场下行调整,BXM也随之出现下跌,但与基准指数的差距逐渐缩小,并在2001年后逐渐优于大盘表现。

对数据进行进一步细分,如果将标普500指数月收益为-2%或以下的定义为市场下行区间,标普500指数月收益在2%或以上的定义为市场上行区间。从1988年6月至2004年3月,共有41个月处于下行区间,有81个月处于上行区间。在市场下行区间,标普500的平均月收益是-4.9%,而BXM的平均月收益为-2.5%,表现显著优于标的指数。在市场上行区间,标普500的平均月收益是4.77%,而BXM的平均月收益仅为2.95%,跑输指数。这进一步说明了,BXM能够在市场下行时为标的提供一定程度的保护,可以帮助组合降低回撤,减少损失。但若标的大幅持续上涨,期权端的损失会减少现货头寸的收益,导致最终收益受限,业绩落后于指数表现。

相对于BXM使用的平值附近认购期权,BXY则使用虚值程度2%的认购,虚值程度更高,熊市中所提供的保护减弱,但小幅上涨中收益会略高。从CBOE的数据来看,1988年6月30日至2011年12月31日,标普500、BXM、BXY的年化收益率分别为2.5%、5.7%、7.2%;从年化标准差来看,标普500、BXM、BXY分别是16%、14.3%和15.8%。BXY的收益显著高于标普500和BXM,标准差略低于标普500。

总的来说,BuyWrite指数基于备兑开仓策略,主要适用于小幅波动的市场,但指数业绩与行权价的选择也有一定的关系。一般而言,如果市场处于微幅下跌,则可以使用平值认购期权,因为权利金相对较高,能够为下跌提供一定的安全垫保护;如果市场温和上行,则应该选择虚值认购,为上涨预留空间,增强收益;若市场大幅波动,如出现大涨或大跌,则不宜选择备兑策略。