券商8月业绩点评:市场低迷业绩下降,风险犹存关注反弹

事件:截至2018年9月6日晚9点,32家券商发布8月业绩:8月可比券商营业收入合计74.3亿元,同比下降44%,环比下降53%;归母净利润17.2亿元,同比下降68%,环比下降74%;1-8月可比券商累计营业收入970亿元,同比下降12%;累计归母净利润365亿元,同比下降21%。其中,8月中信证券营业收入11.2亿元(YoY-21%,MoM-44%),净利润3亿元(YoY-53%,MoM-63%),均排名第一。

券商股跌幅趋缓,龙头股价稳定。8月份券商股股价累计下跌3%,下跌趋势已有企稳迹象,龙头券商跌幅基本在3%以内。我们认为2018年券商股股价下跌的原因有二:

(1)从业绩层面看,上半年券商业绩大幅下滑,市场对于券商未来业绩预期仍偏谨慎;

(2)从估值角度看,面临股权质押、自营、直投三大风险。但市场对于券商股的悲观预期已基本反映,8月市场交易量萎缩和股债双杀对券商股影响钝化。

交易低迷股债双杀,风险犹存关注反弹

(1)交易量两融双降,增量资金入市。受新兴市场国家经济危机、债务违约风险暴露和人民币贬值等因素的影响,市场避险情绪继续上升,8月日均股基交易量3223亿元,环比下降19%且同比下降41%;8月末两融余额8576亿元,环比和同比分别下降4%和9%。但我们认为交易量已处于底部区间且具有边际反弹的可能,一是MSCI、养老目标基金和社保基金等长期价值投资型资金入市;二是投资者入场意愿有所恢复,8月新增投资者数量环比上升20%至118万人;三是股指期货松绑有望激活交易意愿。

(2)IPO延续低迷,债券承销回暖。一方面IPO市场延续低迷状态,8月IPO发行规模为53亿元,过会率下跌4pc至55%;另一方面,地方政府融资需求提升且ABS发行规模提升,8月券商主承销债券规模3995亿元,环比上升14%而同比下降19%,债券承销规模持续回暖。

(3)股权质押风险边际改善。8月末市场质押市值49449亿元,较7月末环比下降8%,业务风险得到逐步改善。我们认为若上证综指维持在2600点以上,券商股权质押业务风险可控。

(4)股债双杀自营浮亏,三板下跌创投税改。

①股债双杀,自营浮亏。8月市场呈现“股债双杀”格局,沪深300环比下降5.2%,中债总全价指数单月下跌0.6%,券商自营面临浮亏压力。但我们认为股市下行空间有限,且龙头券商已开始转型“交易投行”,降低市场方向性波动对自营业绩的影响;

②新三板流动性下降,做市商面临浮亏。8月末新三板做市指数下降5%至770点,月交易额萎缩至6.7亿元。新三板流动性萎缩对券商新三板做市业务造成浮亏压力;

③创投税负压力有所缓解。由于二级创业板指下跌导致一级市场估值下跌,部分直投规模较大券商的直投业绩出现下滑。市场担忧有限合伙创投税负由20%增至35%将进一步加重券商成本,但根据9月6日国务院常委会会议内容,我们认为政策执行时会采取新老划断的方式,维护市场的稳定,影响相对可控。

(5)资管主动转型趋势不变。8月末券商集合理财产品数为4017个,较7月末环比微降1%;产品净值合计19034亿元,环比下降2%。展望未来,我们认为券商资管向主动管理转型仍是大势所趋,主动管理能力突出的券商可以提取巨额业绩报酬。

投资建议:我们认为市场交易量和股指短期触底,大幅下降空间不大,券商经纪和自营业绩压力边际缓解;股权质押风险逐步改善,有利于板块估值提升。建议配置业绩集中、风险可控的优质龙头券商股。

推荐标的:中信证券/国泰君安/中信建投

风险提示:市场交易量持续萎缩风险/股权质押风险/政策变化风险