国轩高科:补贴下滑盈利欠佳,坚守铁锂静待三元

事件:8 月29 日,公司公布中报,18H1 实现营收26.07 亿,YOY + 8.76%; 归母净利润4.66 亿,YOY+ 4.57%;扣非归母净利润2.64 亿,同比-28.90%。其中Q2 实现营收15.47 亿,YOY+ 20.0%,环比+ 45.9%; 归母净利润3.05 亿,YOY+ 25.5%,环比+ 89.4%;扣非归母净利润1.32 亿,YOY-42.0%,环比-0.87%。公司预计1-9 月归母净利润为6.41-7.00 亿元,YOY0.21%-9.43%。

点评:新能车高景气,补贴退坡挤压盈利能力,公司业绩持续低迷。18H1 新能车产业持续高速增长,根据合格证数据,公司H1 动力电池装机量为0.85GWh(YOY+74.2%),位列CATL、比亚迪之后位列第三,市占率为5.50%(17A 为6.74%)。但H1 新能车补贴政策切换, 补贴退坡及电池厂产能释放加剧产业竞争,年初LFP 电池价格较上年末下滑15-20%,至1.3-1.4 元/Wh。6 月份向执行期切换,H2 价格再有10%左右下滑,当下LFP 电池在1.2 元/Wh 左右。18H1 公司电池组业务营收22.05 亿元,YOY+8.71%,由于同期成本下降不及降价幅度, 挤压盈利空间,H1 公司动力电池业务毛利率下滑至32.47%,较17A 下滑7.34 个Pct。输配电产品营收3.06 亿元,YOY-10.62%,毛利率为29.63%(17A 为30.30%)。

今年看点仍在铁锂,静待三元花开。公司坚守铁锂,三元产能逐步落地。上半年装机量同比高增主要源于北汽、江淮等A00 车型抢装冲量, 执行期后往下半年看,公司市占率预计将持续下滑。乘用车端三元正兴但铁锂仍有空间,公司主要看点在江淮iEV6E 的提档升级款;三元仅有众泰T300EV 及汉腾走量,相对体量较小;客车端静待Q4 抢装放量,公司与安凯合作紧密(100%),近年来拓展中通及南京金龙顺利,Q4 仍值得期待;专用车端铁锂反攻明显,公司在与上汽商用车紧密合作的同时,积极拓展大运等客户,空间广阔。

盈利预测及评级:预计2018-2020 年归母净利润分别为8.6、9.6 及10.7 亿元,EPS 分别为0.75、0.85 及0.94 元,对应PE 分别为17.5X、15.6X 及14.0X,维持“中性”评级。

风险提示:新能源汽车销量不达预期;下游扩产不及预期。