宇通客车:单车盈利显著下滑,预计H2有所改善

结构改善叠加补贴退坡影响促使营收同比+29%。根据公司公告,2018H1公司客车销量24780辆,同比+13%,根据交强险数据,2018H1公司上险8380辆新能源客车,同比+188%。尽管新能源销量虽同比+188%,受单车售价下滑影响,公司营收仅增长29%。以缓冲期间的10米以上纯电动大客为例,国补退坡30%,由30万退至21万,差价为9万,H1电池端仅承担约2万,剩余约7万几乎均由主机厂承担(尚未考虑地补)。

补贴退坡大部分由公司承担,新能源客车单车盈利或已暂时性弱于传统车。考虑到2018H1较2017H1半年报部分会计科目发生较大变化,对外汇远期合约、财务费用按揭贴息项、研发费用进行同比合理调增净利润,对外汇收益进行调减净利润,发现净利润应调增1.1亿元,合计7.4亿元。若以此为口径,综合公司车型结构,则可得公司同米段新能源客车单车盈利或已与传统车相当,若以6.3亿元为口径,则公司同米段新能源客车单车盈利或已小于传统车。

预计H2新能源客车单车盈利能力有所改善,改善程度较大程度取决于电池降价幅度。2018H1补贴退坡30%-40%,电池端仅微幅下滑,终端并未提价,补贴退坡大部分均由公司承担,随着后续电池降价谈定并追溯调整,预计H2单车盈利有所改善,但考虑到终端涨价压力依旧较大,公司H2的单车盈利改善程度较大程度取决于电池降价幅度。

投资建议:预计Q4或抢装贡献销量以及电池降价有望改善盈利,公司2018-2020年EPS分别为1.35元、1.56元、1.64元,PE分别为11.6、10.1、9.6倍,六个月目标价为18.7元,维持“买入-A”评级。

风险提示:电池降价或不及预期,Q4市占率提升或不及预期,2019年补贴退坡超预期。