格力电器:基本面健康,空调尤可期

事件:格力电器公布2018年中报。公司2018Q2单季度实现收入519.8亿元,YoY+30.0%;业绩72.2亿元,YoY+32.9%,扣非业绩YoY+56.7%,略超预期。公司拟每股派现0.6元(含税),合计分红36.1亿元,占2018H1净利润的28.2%。就公司2018中报而言,业绩延续优异表现,如果考虑Q2因人民币快速贬值带来的外汇衍生品公允价值损失,其实际经营业绩会更亮眼。我们看好空调行业的长期成长空间,对公司前景保持乐观。

2018Q2业绩略超预期:据公告,公司2018H1利润总额153.0亿元,高于此前广东国资委对外发布的146.2亿元;公司其他流动负债及该科目下的销售返利环同比基本持平,业绩增长良性。Q2扣非业绩YoY+56.7%,超预期,非经常性损益主要变动科目是投资收益/公允价值变动损益,公司2018H1因衍生金融工具公允价值变动亏损6.9亿元(上年同期收益0.4亿元),预计是因Q2人民币快速贬值所致。6月末预收款YoY-67%,我们认为预收款的减少,一方面是因为有部分经销商在完成提货任务后,不急于在6月底备货,另一方面也与公司对经销商的财务政策放宽有关。我们建议重点关注8~9月新冷年开盘后经销商的打款情况。目前经销商反馈库存压力尚可控,下半年行业景气度或好于悲观预期。根据产业在线数据,7月空调内销出货量行业YoY-5.1%,增速比上半年放缓,但格力内销量YoY+6.1%,预计格力还将保持高于行业增速的态势。

Q2毛利率-销售费用率同比提高,会计估计调整导致管理费用率上升:公司Q2毛利率修复不及预期,但毛利率-销售费用率同比提高2.4pct。毛利率同比下滑,除因原材料成本压力、人民币兑美元汇率在Q2低于上年同期外,预计还与公司激励经销商提货的政策有关。销售费用率的下降,印证了上半年空调行业景气度较好,公司在促销宣传费用方面有所节省。管理费用率上升,其中同比增加较大的是:职工薪酬7.2亿元、物耗6.5亿元和折旧2.9亿元。折旧增加主要是因为公司从年初起变更会计估计政策,提高房屋、电子和运输设备年折旧率,公司预计全年会因此减少净利润约5.5亿元。

生活电器增长超预期:2018H1公司生活电器收入YoY+55.7%,除了因基数较小外,生活电器的高增长与公司重视晶弘家电、在部分城市拓展销售见效有关。H1公司智能装备收入YoY-63.0%,或因银隆的采购减少所致。

投资建议:目前市场主要担心空调行业的景气度是否可持续,我们认为房地产市场下行对空调行业的压力并没有那么大,三四线/农村普及率的提升+消费升级,仍有望支撑行业龙头的中长期稳健增长。我们看好空调行业的长期增长空间,也期待公司多元化布局提供额外增长动力。预计公司2018年~2020年EPS 分为4.65/5.30/6.05元;给予买入-A 的投资评级,6个月目标价53.0元,相当于2019年10倍动态市盈率。

风险提示:房地产下行超预期,原料价格大幅上涨,外贸环境恶化的风险。