千禾味业:三问千禾,剑走高端,酱心筑梦

一问空间:高端产品“雪道”有多长?

需求端:伴随消费升级及人均收入提高,家庭精细化烹饪趋势渐显,家庭端对高品质+健康+美味酱油需求提升。供给端:行业格局优化,小规模工厂和家庭中小作坊出清降低低端酱油占比;酱油全国性品牌前瞻性入局和区域性品牌差异化切入高端产品,料将推动酱油市场高端产品体量上升。以邻为鉴:对标相似发展阶段下日本高端及以上酱油消费占比45%,国内渗透率仍有4倍提升空间;对标台湾地区,内地均价仍有40%差距。未来提价因素+产品结构升级拉动均价提升。预计2020年高端及以上市场规模近200亿,对比公司2017年酱油收入5亿元,市场开拓潜力巨大。

二问防御:高端战略如何抵御竞品进攻?

千禾较早聚焦高端业务发展,高端化品牌形象最早占领消费者心智,在高端赛道具备先发优势;公司产品兼备健康+美味+高性价比三项优势,产品力强劲;其他品牌现阶段重心以产品品类开拓及渠道下沉为主,高端化市场的正面交锋时机未到;且与现有竞争品牌共同培育消费者,亦有助于市场消费观念快速提升,利于整体扩容。

三问战略:全国扩张及区域深耕战略如何平衡发展?

1)区域化扩张:因地制宜,分类指导,适度由招商转向深耕。华东市场取得初步成绩后,其他西南以外市场将更加聚焦核心系统和门店,18年新增1000多名销售人员,运用导购地推方式营销。预计除华东市场,省外市场能做到2-3亿,云贵渝三地渠道下沉再精耕+产品结构升级,将持续为西南增速提供引擎。2)渠道拓展:优先发展商超渠道,把握家庭消费升级风口。创新电商餐饮多元渠道,精细化管控,给予经销商具备竞争力的利润空间和政策激励,加强忠诚度与积极性。3)产能增长:2018年底10万吨酱油新增产能建成,产能投放优先满足高端产品需求,助力全国化扩张战略。4)品类延伸:切入食醋料酒市场,预计未来伴随产能逐步释放+借助酱油高端品牌优势将持续放量。

风险因素:产能扩张风险;原料价格波动风险;食品安全风险。

估值与投资建议。公司业务发展定位清晰,聚焦中高端有机、零添加酱醋产品推广,加强高鲜酱油培育,满足调味品需求升级获长期成长空间;面对竞争对手的高端化挤压时,具备自身先发优势及产品壁垒;从区域龙头向全国稳健扩张,今年适度调整招商节奏、加强区域深耕,发力餐饮、电商渠道,激励机制灵活。预测2018-2020年EPS 0.71/0.77/0.98元,对应PE23/21/16倍,给予18年28xPE对应22元,维持“买入”评级。