中航沈飞:千磨万击还坚劲,任尔东西南北风

沈飞集团整体上市,A 股战斗机整机唯一标的,稀缺性明显。中航沈飞隶属中航工业集团,于2017年底完成重大资产重组实现整体上市,成为A 股歼击机唯一上市平台,稀缺性明显。同时,公司当前流通盘仅为总股本的24.7%,真实流通市值较小。

沈飞与成飞在歼击机细分领域形成双边垄断,在型号生产上各司其职。我国战斗机整机的研制生产主要集中在中航工业集团,集团内部已形成较为完整的生产体系。其中,沈飞与成飞共同生产歼击机:

沈飞主要生产歼-11/15/16,成飞主要生产歼-10/20。两家整机厂产品各有特色、平行发展,不同时生产同一机型、不存在同型号直接竞争。

沈飞现役及在研机型对标美俄,是我国空军(含海军航空兵)重要支柱。沈飞歼-11是我国三代战机中唯一的重型歼击机,对标美国F-15及俄罗斯Su-27;沈飞歼-15/16是我国现役三代半战斗机,其中歼-15是现役唯一一款航母舰载机、歼-16是我空军实现“攻防兼备”战略转型的核心武器,与成飞歼-20形成高低搭配,对标美国四代战机F-35;沈飞在研四代战机“鹘鹰”FC-31及“暗剑”无人机将在未来战争中发挥重要作用。

军品主力机型量价齐升、需求空间大,新产品提供业绩弹性。“实战化演练加强”及“国防军队现代化建设要求”或将拉动军机特别是先进战机的列装需求。目前我军战机存在“总量低”、“代级差”的问题,根据《World Air Force 2018》统计:从总量上,我军目前歼击机总数(1125架,占美军47.81%,不足一半);从存量结构上,我军落后的二代机(561架,占整体存量的49.87%,接近半数)、先进的三代半及四代机(27架,占美军同级别战机1.39%);相比之下,美军已全部换装三代及以上战机,其中三代半及四代机(1936架,占歼击机总量82.28%)。我军对美军存在较大的跨代级降维打击劣势,既存在总量增加的需求,又存在存量升级替换的需要。

我们由此预计:沈飞在产主力机型歼-11/15/16或将迎来订单增长,型号升级、技术成熟或将提升单品附加值及整体产能;均衡生产的推进有助于阶段性业绩兑现及效率提升;在研四代机“鹘鹰”FC-31及无人机业务或将为沈飞提供业绩弹性。

股权激励计划公布,助推效率提升与业绩增长:5月16日中航沈飞发布股权激励计划相关方案一揽子公告。我们认为此举将激发公司管理层、员工的积极性与公司的经营活力,有助于降本提效、控制费用,其长期、逐步兑现的过程使受激励对象会更聚焦于公司的长远发展,对公司稳健发展很有意义。

投资建议:目前我国军工制造业正处于大的发展机遇期,现代战争模式的转变、我军战略转型的需要及周边局势的变化使海、空军对于先进战斗机的需求加大、加速。沈飞在产主力机型歼-11/15/16技术已趋成熟,我们预计能够形成稳中有增的产出。我们预计公司2018~2020年营收分别为211.91、242.00、279.51亿元,净利润分别为7.87、9.27、10.93亿元,对应EPS 分别为0.56、0.66、0.78元。综合考虑到中航沈飞订单需求确定性较大、公司积极推进均衡生产使得阶段性业绩兑现的确定性较高、募投项目逐步投产使得产能有望继续扩大。维持买入-A 的投资评级,6个月目标价格45.00元;

风险因素:装备短板补齐不会一蹴而就、业绩释放不及预期、均衡生受挫、新机型进展不及预期、市场波动风险。