安井食品跟踪点评:收入稳健增长,规模优势尽显

业绩回顾:2018H1实现营收19.47亿元(同比+18.64%),归母净利润1.42亿元(同比+37.40%),归母扣非净利润1.24亿元(同比+35.22%)。2018H1毛利率26.64%(同比+0.08pct),净利率7.31%(同比+1.00pct),销售费用率13.14%(同比-0.46pct),管理费用率4.31%(同比-0.31pct),财务费用率0.12%(同比+0.30pct),期间费用率17.56%(同比-0.74pct)。销售商品、提供劳务收到的现金22.76亿元(同比+23.44%),经营活动产生的现金流量2486万元(同比+101.79%)。2018H1应收账款7428万元(同比-28.54%),预付款项6942万元(同比+163.05%),预收款项3.99亿元(同比+30.44%),存货8.35亿元(同比+19.87%)。

收入分析:火锅制品高速增长,下游打款积极未来增速无忧。公司上半年实现营收19.47亿元,同比+18.64%(Q1:+18.93%;Q2:18.36%)。1)分品类看,上半年火锅料制品(鱼糜制品&肉制品)收入增长19%+、速冻面米制品增长18%-;2)分地区及渠道看,上半年华南、西北地区增速最快;上半年继续加强餐饮渠道布局;3)产品来看,传统大单品延续以往销售,油条、高端火锅料等新品陆续推出,下半年子品牌丸至尊(高端火锅料)将全面进驻商超渠道;3)预收账款看,2018H预收款3.99亿元,同比+30.44%,经销商打款积极后续增长有保证。

利润分析:多因素影响毛利略微提升,下半年规模优势突出。2018H1毛利率26.64%(Q1:26.95%;Q2:26.33%),同比+0.08pct。1)由于上半年猪肉等原材料成本下降毛利率上行,但同时包材、人工成本上升,整体毛利率处于较为稳定的水平。2)下半年进入销售旺季,预期原材料上涨与其他能耗等成本摊销抵消,毛利与上半年基本持平;3)预付款项6942万元,同比+163.05%,主要系采购新宏业鱼糜进行锁价所致。 费用分析:管理费用回归正常水平,下半年预期持平。2018H1销售费用率13.14%(Q1:14.88%;Q2:11.46%),同比-0.46pct,Q2为传统淡季,销售费用率处于较低水平;管理费用率4.31%,同比-0.31pct,主要系上市后公司对员工进行上市激励及一些活动导致,今年管理费用回归正常水平,预期下半年管理费用率与上半年持平。

未来展望:销地产模式,全国布局稳步推进。公司为速冻火锅料龙头,高效的团队执行力、全国布局的经销商体系、产品高性价比共同构筑了公司的核心竞争力。公司处于全国扩张期,采用销地产模式,目前已在全国建立4个基地、6个工厂。公司可转债建设西南工厂,产能稳步扩张以缓解供给限制。随着产能投放陆续进入正轨,公司收入有望实现稳步增长。

盈利预测和投资评级:维持“买入”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为1.27元、1.66元、2.08元,对应PE分别为29X、22X、18X,维持“买入”评级。

风险提示:行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题。