神火股份2018年中报点评:成本上涨,业绩下滑

2018上半年,公司实现营收91.72亿元,同比下降0.74%,实现归母净利3.29亿元,同比下降46.24%,扣非后归母净利润亏损3.79亿元,同比下降165.90%。二季度,公司实现营收44.60亿元,同比下降5.41%,实现归母净利2.60亿元,同比下降18.76%,扣非后归母净利亏损3.43亿元,同比下降213.08%。

点评:2018H1公司实现盈利,主要原因是公司以电解铝产能指标向云南神火作价出资产生非流动处置收益10亿元,大大改善公司当期净利润情况。扣非后净利与同期相比大幅下降,主要原因是电解铝产业生产成本上升以及煤炭产品产量同比下降、成本上升。铝电业务:氧化铝、铝矿石、阳极炭块、烧碱原材料价格同比大幅上涨。2018上半年氧化铝均价为2904.53元/吨,同比上升8.39%。原辅料方面,预焙阳极上半年均价为3792.52元/吨,同比上升11.14%。新疆地区自2017年7月1日起征收政府性基金0.0241元/度,导致铝产品生产成本增加(新疆煤电2018年1-6月实现的净利润同比减少3.16亿元,减幅90.55%)。煤炭业务:下属新庄煤矿、薛湖煤矿由于事故造成停产,公司煤炭产品产量同比大幅下降。2018年1-6月煤炭产量279.70万吨,同比下降23.84%。

放开用电计划,用电成本有望继续下降

长期以来,电力成本差异成为电解铝企业竟争优势。网电与自备电的价格差异造成电解铝企业成本曲线方差过大,同时也使铝价与行业平均成本长期不匹配重要原因。虽然当期行业自备电比例近70%,但仍有30%左右产能仍依靠网电,我们判断随着本轮电改推进,有色行业作为4大试点行业,放开发用电计划,全电量参与市场化交易,有助于改善电解铝行业成本方差过大的矛盾,利好用电成本较高的神火河南本部。

产能异地置换有望提升盈利水平

2018年4月,公司控股股东神火集团、文山城投签订合同共同投资建设规模为90万吨的云南绿色水电铝材一体化项目,将闲置产能置换到文山州,项目静态总投资54亿元。目前云南神火铝业有限公司已成立,预计项目2020年可建成投产。云南地区具有低成本水电优势(自投产后前五年实施0.25元/度(上网电价0.13元/度+过网费0.12元/度)的含税电价,从企业投产第6年起,含税电价在0.25元/度的基础上每年增加0.012元/度,直至增加到0.3元/度封顶)。神火股份在云南项目中的股权占比为32.22%,届时公司将形成“一基双翼”的产业架构。

盈利预测与评级

基于公司电解铝成本上涨幅度较大、煤炭业务产量下滑,我们下调盈利预测,预计2018~2020EEPS分别为0.24、0.35、0.53元,相较前次报告分别下调70%、63%、53%。基于公司煤矿事故仍可能继续造成煤炭产量下滑,本部电解铝成本仍处高位,我们给予2018年22倍PE估值(行业平均PE26倍),目标价5.28元,下调“买入”至“增持”评级。

风险提示:铝价成本进一步上涨,拖累公司业绩。