海天味业2018中报点评:龙头稳健增长,业绩再攀高峰

事项:公司发布2018中报,H1实现营业收入87.2亿元、同增17.2%,归母净利润22.5亿元、同增23.3%,实现每股收益0.83元。Q2实现营业收入40.3亿元、同增17.5%,归母净利润10.5亿元、同增23.5%。

中报业绩符合预期,高端占比稳步提升,酱油、蚝油稳增,酱类增速放缓。2Q18收入维持17.5%增速,季度间表现平稳,主要由于1)提价因素消除,销量贡献是主力;2)高端产品销量增速20%以上快于整体,产品结构稳步提升。分产品来看,估计1H18酱油增速维持15%+;蚝油20%+;调味酱低个位数增长,主因在于酱类细分品种多,竞争激烈,品类发展遇瓶颈,公司已进行战略调整,预计效果在19年显现。目前渠道库存处于正常水平(2月左右),终端通过促销、堆头陈列等加强产品推广。

毛利率持续提升,净利率维持高位。2Q18毛利率为47.6%、同升2.5pct,主要受益于产品结构升级与规模效应。由于公司原料采购为年初锁价、季度微调的政策,年内原料成本价格应无大波动。销售费用率13.9%、同比略降0.3pct,基本保持合理;管理费用率4.8%、同升1.2pct,由于员工提薪、研发费用增加。整体来看期间费用率为17.7%、同升0.5pct,保持平稳态势。高毛利率是利润的主要推手,2Q18净利率为26.0%,仍维持在高位。

短看产品结构升级,长看品类扩张。短中期来看,公司紧握产品升级周期,渠道精耕、餐饮复苏保驾护航,产品结构升级是主线。公司紧握调味品消费升级周期,从生抽到高鲜酱油、从鸡精到蚝油、从单一酱类到复合调味酱,公司通过冠名综艺节目,不断加强味极鲜、蚝油等大单品营销,我们预计未来高端酱油、耗油品类均有望实现20%以上增长。长期来看,品类扩张是必走之路。与海外调味品龙头相比,公司品类偏少,醋类、料酒尚未发挥效应,未来实现品类扩张是大概率事件。

盈利预测与投资建议

作为调味品行业唯一全国化的龙头企业,公司护城河较宽,发展路径清晰,管理力、品牌力、渠道力、产品力优势明显,叠加规模效应、产品结构升级、行业定价权,毛利率中枢有望继续上移。对标海外调味品龙头企业,看好公司未来品类扩张和产品多元化,长期来看更彰显价值。我们预计18-20年营收增速分别为17.0%/17.2%/14.5%,净利润增速分别为23.3%/22.7%/21.9%,EPS分别为1.61/1.98/2.41元,对应PE分别为43/35/29X,维持“推荐”评级。

风险提示:产品推广不及预期,原材料价格波动,产能建设进度放缓,食品安全问题。