债券周报:信用难言全面宽松,投资仍需择优

本周信用债一级发行继续回落,发行利率下行。本周信用债发行市场继续回落,净融资额、发行总量和只数较上周全面回落。本周信用债总发行1620.65亿元,总偿还1481.04亿元,净融资139.61亿元,净发行13只,期限分布主要在3年以内。分债券类型看,公司债和短融发行量下降幅度较大。不同类型债券净融资额涨跌出现分化,不同类型债券发行利率均出现不同幅度下降。

本周信用债二级市场成交有所回落,收益率全面下行。本周信用债合计成交量为4407.95亿元,比上周减少929.32亿元,二级成交有所回落。分债项来看,金融债、企业债、中期票据和短融都出现不同程度的下降,短融成交量较大幅度的下降导致了整体成交量回落,只有公司债交易略有回升。本周信用债收益全面下行,短期债券收益率下行幅度超过长期债券。对于短期债券收益率而言,低评级债券收益率下行幅度超过高评级债券。信用利差小幅走窄,高等级评级信用利差略低于三年平均,低评级信用利差高于过去三年平均,期限利差大幅走阔。

负面事件和评级变化方面。本周发生293起负面事件,负面事件集中于长春发展农商行主体评级负面、吉林蛟河农商行主体评级调低、邵阳城投被交易商协会自律处分。债券评级变化方面,截至8月5日,本周有23只债券债项评级调高,5只债券债项评级调低;主体评级变化方面,本周有16家企业主体评级调高,6家企业主体评级调低。 本周信用债一级市场发行量和二级市场交易量较上周有所回落,但发行利率和收益率继续下行。值得注意的是,对于短期债券收益率而言,本周低评级债券收益率下行幅度超过高评级债券。这主要是由于近期一行两会采取一系列边际宽松的政策,缓和了信用风险,提振了市场主体对低评级债券的信心。

信用债策略:为缓解上半年紧缩的信用环境,近期货币政策,财政政策,金融监管政策皆出现边际放松。央行窗口指导商业银行购买中低等级信用债,国务院常务会议要求保障融资平台公司合理融资需求,国务院金融稳定发展委员第二次会议,重点研究进一步疏通货币政策传导机制。在一系列边际宽松的政策下,过去两周信用债市场出现普涨,信用风险溢价下降超过20bp,本周更是出现低评级债券收益率下行幅度超过高评级债券,信用市场普遍较为乐观,但我们认为,信用难言全面宽松,投资仍需择优。理由如下:第一,宽货币并不意味着宽信用。商业银行的信用创造行为受监管政策影响较大。监管政策边际放松,但监管的原则和方向并未转变。本次的政治局会议也声明坚持金融去杠杆、控风险的基调不变。第二,信用风险短期缓解但长期依然充满不确定。低评级信用债价格虽然上涨,但缺乏成交量支撑。在二级市场交易中占比依然较低,一级净发行依然为负。而且低评级信用利差依然高于过去三年平均水平,处于相对高位。第三,信用风险不仅仅取决于外部融资环境还取决于企业的基本面和盈利能力。下半年经济下行压力较大,低评级债券违约风险较高。第四,中美贸易战再次升级,外部环境不确定性增加,不利于提振市场投资主体的风险偏好。因此,投资者在投资中低评级信用债时仍应该尽职调研,避免踩雷。

风险提示:1)经济增长强于预期。如果宏观经济表现超预期,基本面支撑利率保持高位将压制债市表现;2)通胀上行超预期。最近全球和国内的通胀预期似乎有所抬头,通胀的上行会抬升利率,对市场造成一定冲击;3)海外市场波动过大,会降低投资者的风险偏好,助推信用风险上行。