启迪桑德2018年中报点评:稳中求进,不乏亮点

中报业绩及公司总体经营情况:

公司中报业绩略低于今年年初的市场预期,但随着市场对金融去杠杆的决心及强度认识的加深,年中市场对公司中报业绩的预期已经进行了下调。我们认为,当前业绩情况基本已经反映在股价之中。估值层面,由于利率处于高位且内外部宏观因素影响致市场风险偏好降低,环保板块估值承压,公司也受了较大影响。从整体上看,在整体市场环境较为恶劣的情况下,公司通过稳健的经营方式维持了良好的业绩增长,与2017年全年15.70%业绩增速相比,已有了较大改观。

重点分部业务及财务情况:

(1)市政施工业务实现收入14.74亿元,同比增长26.81%,毛利率22.70%,下降9.08pct,公司根据项目质量及项目可融资性拓展优质市政生态PPP项目,报告期内签约或中标项目投资额近82亿元。虽然公司在手订单较多,但受融资环境影响,公司项目开展仍以稳字优先,并未贸然提速;而毛利率下降原因有两点:其一在于“后人口红利”时期及“供给侧改革”致人工及材料成本上升;其二在于施工业务由固废项目逐渐转为环境综合治理项目,也会使毛利率有一定下降。

(2)环卫服务业务实现收入14.45亿元,同比增长101.89%,增速符合今年环卫市场化提速行业情况,同时公司也能维持近10%中标市占率。期内公司中标环卫项目60个,新增落地年合同额13.56亿元,合同总额108.85亿元。当前,公司在手环卫订单近500份,年合同额26.7亿元,总合同额365.02亿元。业务毛利率19.06%略有提升,系公司对项目质量把关的结果。

(3)固废处理业务实现营收1.60亿元,同比增长93.50%,固废在建项目逐步转为运营,目前已进入运营或试运营阶段的各类固废处置项目合计33个,其中生活垃圾焚烧发电项目11个,餐厨垃圾处置项目6个,生活垃圾填埋项目12个,医疗废弃物处置项目4个。业务毛利率为12.51%,较去年同期提升4.15pct,说明公司对运营成本把控能力有所提升。

(4)再生资源业务实现收入10.14亿元,业务稳步扩展;毛利率为28.91%有所提升是末端分拣机械化等因素所致。该业务由于行业历史原因,财政专项基金下放不到位,使应收账款增加及现金流恶化。当前行业趋于规范,且2018年该科目中央财政预算已有较大提升,如果支付兑现将对公司将产生积极影响。

公司下半年不乏亮点:

(1)大股东资产重组,后续值得关注:

公司于2018年4月16日开始停牌至5月8日复牌,复牌公告披露:涉及公司控股股东--启迪科技服务有限公司的实际控制人(启迪控股)可能发生变更。7月20日,根据启迪控股官网信息,启迪控股召开上市公司创新发展研讨会,称将引入与清华门当户对的战略股东,与清华大学联手继续支持、推动启迪控股的发展,作为支持雄安新区建设的排头兵。同时引入多家以国有资本为主的重要投资机构,改革后的启迪控股将成为国有资本属性比例不低于51%。

(2)积极参与精准扶贫,契合乡村振兴战略:

公司2018年上半年通过产业扶贫,开展生态保护与建设,投资开发了6个项目实际投资总额合计1.81亿元,分别为河南省、湖北省、陕西省开展环卫、污水处理、生物会发电、以及生态修复项目。通过环卫项目实现就业扶贫,期内对转移就业脱贫人数1746人,取得劳动报酬981.76万元,并提供就业岗位。

维持“买入”评级

受整体宏观“去杠杆”及基建增速下滑影响,公司项目开展速度减慢,对此前盈利预测进行了下调,预计2018-2020年净利润分别15.40、18.39、22.06亿元,对应EPS为1.08、1.29、1.54元。

当前,环保板块估值受市场风险偏好影响,整体受压制。下半年,公司再生资源业务财政基金有望部分回款、环卫设备和运营项目持续推进占比提升,有助于公司应收账款及现金流改善,同时有望受益于政策如宽财政、乡村振兴及污染防治等方面的定向支持,公司估值有望得到一定修复。给予公司2018年17倍PE,下调目标价至18.36元,维持“买入”评级。

风险提示:

融资成本维持高位导致项目开展速度进一步减缓;人工及材料成本维持高位致项目毛利率持续下降;固废项目投入运营后盈利能力恶化;再生资源业务财政回款进度延缓;宏观系统性风险等。