涪陵榨菜:原料丰收助推利润提升,大力收编经销商

事件:公司披露2018 年半年度报告及前三季度业绩预告:上半年实现营业收入10.64 亿元,同比增长34.11%;实现归母净利润3.05 亿元, 同比增长77.52%。其中二季度单季实现营业收入5.56 亿元,同比增长23.71%;实现归母净利润1.9 亿元,同比增长75.87%。公司预计2018 年1-9 月归属于上市公司股东的净利润4.41-5.32 亿元,同比增长45%-75%。

二季度营收增速趋稳,主要系:1)公司5 月份开展“大水漫灌”市场活动,为经销商提供高利润空间,大力收编竞争对手主力经销商,同时加速占领市场。夏季是榨菜、泡菜等佐餐产品的销售旺季,经过上半年渠道以及营销的铺垫,看好下半年营业收入增长。2)2017 年一季度营业收入基数较低,导致今年一季度营收增速激增。二季度营业收入维持高增速,但较一季度有所回落。上半年净利润高增速,主要系:1)2018 年主要原材料青菜头丰收,采购成本下降约15%,导致榨菜产品毛利率大幅提升。2018 年上半年,榨菜产品毛利率达56.48%,较17 年末上升7.69 个百分点。预计成本端优势将延续到下半年,2018 年毛利高增速基本确定。2)2017 年11 月公司采用更换包装方式提升价格,将88g、175g 产品调整为80g、150g,提升了18 年全年的利润空间。

多品类布局助推营收增长。公司目前销售主力是80g 包装榨菜产品。新开发的脆口系列正积极拓展市场,目前基本覆盖全国大中城市大型商超。由于含盐量偏低,脆口系列兼具零食属与佐餐属性,有充分的成长空间。长期看好惠通泡菜,提升市场份额。泡菜行业竞争格局分散,行业内缺乏全国性品牌。目前,公司已经完成榨菜产品以及惠通泡菜的渠道整合,未来有望通过渠道能力提升公司泡菜产品的市场占有率。2018 年上半年,公司泡菜产品营收增速达34.34%,处于高速增长状态。我们预计泡菜产品将成为公司长期增长的重要驱动因素之一。

投资建议:我们预计2018-2020 年EPS 为0.80、0.98、1.20 元,对应PE 为34.95、28.22、23.07 倍,维持“买入”评级。

风险提示:销售不及预期;食品安全;原材料产量、价格变动风险。