雪榕生物:中原逐鹿,布局行业之首

推荐逻辑:行业稳定增长、整合趋势明显。公司是行业内唯一全国销售渠道布局企业,产能第一且整合优势突出。看好行业整合进展和雪榕生物发展趋势。

金针菇价格走出低谷。公司2018 年半年度业绩预告称上半年归母净利润为3000-4000 万,同比下降0.74%-25.55%。主要由于食用菌价格季节性波动以及利息支出增加所致。由于雪榕生物的日产能2016 年至2017 年从394 吨增至960 吨,导致市场上供给过多,因此今年二季度价格一度跌入低谷。进入6 月后,金针菇价格开始回升,6 月金针菇均价为5.6 元/千克,近五年六月份金针菇均价为5.0 元/千克。下半年随着消费旺季冬季的来临,以及农民菇由于天气渐冷导致种植难度加大,供给快速减少,我们预计下半年金针价格会继续回升。

行业特征明显。(1)行业整合趋势明显。根据中国食用菌协会的统计,2017 年金针菇工厂化生产企业日产能大于等于50 吨的有15 家,此部分日产能合计2360 吨。除了雪榕生物、众兴菌业等龙头企业之外,其他的都是地方性的小型企业,日产能在50 吨以下且销售与生产均呈现区域性特征。(2)金针菇价格不稳。这几年金针菇价格并不在高位且金针菇在全年中的价格不稳定,金针菇市场每年二季度行情较低迷,价格均低于其余三个季度,季节性表现较强。

雪榕生物龙头地位稳固,争做行业整合者。受限于行业集中度低且价格波动大的影响,同时由于近年来行情持续低迷,现金流较为紧张,小企业由于运输与销售网络的限制,扩产可能性较低。而雪榕生物是行业内唯一一家全国销售渠道布局企业,拥有健全的运输体系和遍布全国的生产基地,在部分区域已达到区域垄断,能够相对有效的对抗由于价格幅度变动大而产生的价格风险。同时, 作为行业的绝对龙头企业,我们认为未来雪榕生物在行业整合中占有优势。

盈利预测与投资建议:考虑二季度由于供给增多导致价格超跌,我们略微下调对公司金针菇业务的预测。预计2018-2020 年EPS 分别为0.48 元、0.76 元、0.99 元。由于近期大盘调整明显,目前对应动态PE 为17 倍、10 倍和8 倍。考虑行业2018 年平均20 倍估值,给予公司2018 年目标估值20 倍,目标价9.6 元,上调为“买入”评级。

风险提示:市场竞争加剧导致产品价格下降的风险;销售价格及利润季节性波动风险;毛利率下降的风险;业务规模扩大可能导致的管理风险。