华策影视:行业迎来新时代,阵痛锻造真龙头

财务两大边际改善:毛利润企稳、现金流扭负为正。华策影视股权结构稳定,管理权稳定;近年来公司营业收入保持高速增长,2013年至2017年营收复合增速高达54.51%。在财务经营指标方面,出现了两大改善;1、在成本结构逐步改善,海外售卖规模扩张等助力下,公司毛利率指标有望持续扭转下滑趋势,;2、公司2017年经营活动现金净流量自2015年以来首次转正,主要源于预收账款的增加以及回款周期的缩短,预计未来在网络端版权费占比的持续提高,预收账款的持续增加的驱动下,现金流压力将大幅减轻。

视频平台持续拉动版权费上涨逻辑不改,剧集总量企稳下精品化、集中化趋势明显。在价的方面,长视频平台付费收入与单用户价值有较大潜力空间,在竞争白热化的态势下内容投入力度持续增加,版权费增长空间仍在,但已过跨越式增长阶段,预计未来3年单集价格保持15%-20%左右增长,2018、2019、2020年有望分别出现网台单集1800万以上、2200万以上、2600万以上的精品头部大剧;在量的方面,总量逐步企稳,未来成本结构有望持续调整,行业规范的大趋势下,预计将加速实现精品化、规范化。

公司层面:巩固全网剧龙头优势地位,实现SIP+X的跨越式推进。2017 年公司共开机全网剧15 部681 集,取得发行许可证的全网剧共13 部560 集,网络播放量1519亿,流量市场份额占比超过20%,精品剧爆款剧占比高,量价齐升逻辑助力公司龙头地位持续稳固;另外内容中插、植入广告在减轻制剧成本端压力的情况下,有望持续贡献业绩增量,海外版权售卖已逐步迈入海外主流渠道,未来弹性较大,IP多元。

盈利预测与投资评级: 我们预计公司2018-2020年实现营业收入67.79/86.37/108.09亿,实现归母净利润7.90/10.45/13.62亿,EPS为0.45/0.59/0.77元,对应当前股价PE为23/17/13X,考虑到视频平台内容投入的持续增加以及公司影视龙头地位,看好公司发展前景,给予公司2019年25X估值,对应目标市值261亿,给予“买入”评级。

风险提示:项目进度不及预期的风险;视频平台投入不及预期的风险。