华鲁恒升:核心产品景气持续,推动公司步入成长期

支撑评级的要点

核心产品景气高企,2018年第一季度业绩大幅增长。由于环保趋严和供给侧改革的推进,同时下游需求端向好,公司产品价格普涨。根据百川数据,己二酸均价为13,128元/吨(同比+12.9%)、醋酸均价4,553元/吨(同比+66.7%)、尿素均价1,936元/吨(同比+16.5%)、甲醇均价3,178元/吨(同比+7.0%)、DMF均价6,424元/吨(同比+10.2%)。公司产品价格普涨,公司综合毛利率达30.1%,同比上升9.8个百分点,盈利能力大幅改善,推升业绩高增长。

醋酸有望延续高景气,“一头多线”产业链体现成本优势。2018年以来醋酸价格中枢继续上移,目前华东地区报价4,500元/吨。醋酸新增产能有限,海外装置进入检修的周期,出口持续增长,判断醋酸行业将维持高景气。2017年国内醋酸出口量45.7万吨,同比增长90.4%,2018年出口量预计进一步增加。公司具备醋酸产能60万吨/年,并且“一头多线”产业链成本优势明显,业绩弹性较大。

乙二醇投产提升业绩。2017年国内乙二醇年表观消费量为1,447万吨,同比增长14.9%;2017年进口量约875万吨,同比增长15.5%。根据公司2017年度报告,年产50万吨乙二醇项目工程进度为60%,有望于2018年第三季度顺利投产,投产后将支撑未来业绩高增长。

评级面临的主要风险

项目投产不及预期,产品价格大幅波动。

估值

我们预计公司2018-2020年将实现净利润23.7亿元、29.0亿元和35.6亿元,对应当前市值市盈率分别为11倍、9倍和7倍,维持公司买入评级。