索菲亚:什么是索菲亚的核心竞争力

行业:行业竞争趋于激烈,但风险可控。地产景气下行,需求驱动边际趋弱;供给端产能&渠道扩张加速,定制家具行业竞争逐步趋于激烈化。但定制家具是产品+服务属性,且存在非标化、价格不透明等特征;此外,定制属轻资产运营、无库存;同时行业仍保持较快增长,且总体非常分散,这些行业特性决定了定制家具大概率不会发生恶性的价格战。我们认为未来三年行业毛利率可能有序回落,龙头持续抢占三/四线品牌份额,收入端仍有望保持较快增长。

成本优势构筑核心竞争力:定制家具的竞争是综合的竞争,包括产品、品牌、渠道、供应链、成本等方面。索菲亚过去几年在信息化、智能制造等大规模投入,导致公司生产效率领先同行,成本具有较强优势,公司及经销商盈利高于行业水平。未来三年公司成本端优势将逐步得到放大,有望持续抢占中小企业的份额。

业绩有望保持高增长。目前我国定制家具综合渗透率约30%+,对打制/成品替代的行业红利仍在,长远看,定制家具渗透率有望达到60%以上。从公司层面看,公司未来业绩成长驱动主要来自三个方面:1)客单价:13年开启全屋定制战略以来,客单价年增速基本保持10%-15%;高档品、康纯板、大家居等新产品/新渠道的推出,仍将驱动客单价稳步提升;2)订单量:17年公司衣柜客户数约53.5万户,市占率仅约3.5%。依靠成本优势+渠道扩张,未来仍有较大提升空间;3)新品类:橱柜业务18年预计销售额8-10亿元,有望扭亏;木门业务也在积极布局中,预计18年销售有望达到1.5亿元以上,新品类将逐步成为公司增长重要驱动力。

投资建议:我们预计公司18-20年归属上市公司股东净利润分别为12.3亿元、16.3亿元、21.3亿元;分别增长35.6%、32.3%、31%;EPS1.33元、1.76元、2.31元。目前股价动态约25.2xPE,给予"买入-A"评级,六个月目标价45元,对应19年25.4xPE。

风险提示:地产景气下行,行业竞争加剧,新品类拓展不及预期。