宇华教育中期业绩点评:业绩超预期,内生外延有序推进

1H18业绩超预期,调整后净利润同比增长33.8%

1H18公司收入和利润均超过我们的预期。营收5.2亿元人民币,同比增长22.7%,其中高等教育收入占46%,K12教育收入占54%。调整后净利润2.5亿元,同比增长33.8%。收入和利润的增长主要由于部分学校的在校人数和学费的增加,以及17年12月27日收购湖南涉外经济学院后业绩并表所致。中期派息0.047港元/股。公司经调整后毛利率为54.9%,较去年同期上涨1.9个百分点。调整后净利率由去年同期的44.0%上升至47.0%,主要由于学校使用率提升致使销售及管理费率下降所致。

K-12办学稳步扩张,高等学历教育外延扩张择机进行

公司凭借在河南省优质的品牌形象,实现K-12办学的稳健扩张,并建立起稳定的学生来源。公司旗下的许昌宇华实验学校高中部于2017年9月如期投入运营,在许昌市实现从幼儿园到高中阶段的学历教育全覆盖;公司于2018年4月收购开封市博望高中70%股权,在开封市实现从小学到高中阶段的学历教育全覆盖。1H18公司已于郑州、焦作、漯河及许昌4个城市实现K12学历教育全覆盖。此外,公司在民办高等学历教育领域也积极布局。2017年12月27日公司以14.3亿元人民币的代价收购湖南涉外经济学院70%的举办者权益,该校拥有本科在校生26,000名及专科在校生3000名,未来公司将继续在中国挖掘有潜力的民办高校。

我们重申公司K12办学模式拥有较强复制性的观点:1)品牌是教育的核心壁垒,公司凭借过硬的教学实力已塑造出卓越的品牌形象;2)优秀的教师是维持品牌形象及扩张的基础,公司通过内部培养3-5年将应届师范毕业生培养成优秀教师;3)上市后公司的融资难度及成本显著降低,确保扩张有必要的资金支持。经过17年的实践,公司已积累起丰富的办学经验,其办学模式已经可顺利复制。

维持目标价5.00港元,维持“买入”评级

我们维持公司18/19/20年收入分别为13.0、15.2、16.9亿元人民币,同比分别增长54%、17%、11%;维持期权及上市费用等调整后净利润分别为5.3、7.3、8.9亿元人民币,同比分别增长23%、37%、22%。调整后EPS分别为0.19、0.26、0.32港元。维持目标价5.00港元,对应18/19/20年调整后PE分别为26x、19x、15x,维持“买入”评级。

风险提示:教育政策变动、教学质量下滑、收购整合不达预期。