好想你:规模效应显著,盈利能力不断提升

事件:

(1)公司公布2017年报:2017年公司实现营收40.70亿元,同比+96.47%,归母净利润1.07亿元,同比+172.19%,归母扣非净利润6337万元,同比+266.08%;2017年拟每10股派息0.7元(含税),分红率33.77%,EPS为0.21。

(2)公司公布2018年一季报:2018年Q1公司实现营收17.91亿元,同比+37.71%,归母净利润1.20亿元,同比+102.04%,归母扣非净利润1.06亿元,同比+80.39%,EPS为0.23。公司预计2018年上半年归母净利润1.0-1.3亿元,同比增长40%-90%。

投资要点:

并购后第一个完整年度,收入大增,毛利及费用下行。2017年公司实现营收40.70亿元,同比+96.47%。单季度收入增速分别为368.35%/298.62%/70.29%/12.16%,前三季度增速明显主要系收购百草味,公司自2016Q4并表所致。2017年公司实现归母净利润1.07亿元,同比+172.19%,单季度归母净利润增速分别为223.28%/-315.56%/7359.09%/-37.25%。2017年全年毛利率29.04%(同比-4.68pct),销售费用率18.18%(同比-5.08pct),管理费用率4.62%(同比-2.16pct),财务费用率0.84%(同比-0.62pct),净利率12.58%(同比+0.51pct)。

分品牌/产品,百草味贡献70%左右收入与毛利润,本部新品拉动收入增长,百草味并表收入大幅增长。公司采用双品牌运作模式,好想你主攻礼品市场,百草味主攻健康零食市场。2017年公司实现营收40.70亿元,同比+96.47%,其中红枣类/坚果蜜饯行业占比分别为23.61%/74.63%;毛利润11.82亿元,同比+69.19%,其中红枣类/坚果蜜饯行业占比分为32.23%/65.55%。

(1)红枣类(好想你)收入9.61亿元,同比+0.82%(销量+10.97%/单价-9.14%),2017年公司推出新品清菲菲拉动本部收入增长。毛利率为39.64%,同比-2.81pct,主要是毛利较低的木本粮类大幅增长所致。

(2)休闲蜜饯行业(百草味)收入30.38亿元,同比+184.08%(销量+144.45%/单价+16.21%),主要系2016年8月百草味并表所致,因此量价拆分不具有参考价值。毛利率25.51%,同比-1.06pct。

分渠道,电商、专卖、商超多渠道布局,线上渠道占比显著。公司拥有线上(B2C和入仓)、线下(专卖、商超)的销售渠道。2017年B2C、入仓、线下渠道占比分为为53%/28%/19%。(1)线上渠道:公司线上渠道拥有百草味和淘枣帮两个品牌,拥有4000万注册会员,其中百草味3500万。在天猫、京东等电商平台优势明显。(2)专卖店渠道:截至2017/12/31,公司在全国设有1000多家专卖店,遍布全国大部分城市。(3)商超渠道:目前公司已进入商超KA门店5000多家,在重点市场上海、武汉、郑州,覆盖率达到90%以上。

看费用,销售/管理费用率下降,运营效率提高净利上行。2017年公司销售费用率21.15%,同比-5.08pct,其中工资薪酬费率4.06%,同比-1.99pct,促销费率3.80%,同比-2.82pct;2017年公司管理费用率4.62%,同比-2.16pct,其中工资薪酬费率1.77%,同比-0.68pct,折旧费率1.04%,同比-0.30pct,研发费率0.57%,同比-0.31pct。费率下降主要是随着销售收入的增加,规模效应显著,单位费用下降明显。未来随着销售收入的增长,费率有望继续下行。2017年公司净利率12.58%,同比+0.51pct,在毛利下降的前提下,公司通过控制费用,提高费效比,实现了净利率的提升,体现了公司较好的运营效率。

2018年Q1延续2017年全年态势,收入增长,净利率进一步提升。2018年Q1延续了2017年全年的收入和净利率变动态势,营业收入+37.70%,毛利率30.22%,同比+0.24%,环比+3.55pct,期间费用率22.11%,同比-1.28pct,环比-4.50pct。净利率6.54%,同比+2.07pct,环比+5.33pct。

公司看点1:爆品打造能力突出。2017年公司成立产品事业部,加速爆款产品打造,开发新产品128款,升级老产品196款,重点打造了爆品“清菲菲”、“90日鲜”每日坚果、28度锁鲜枣等新品。其中“清菲菲”自2017年9月上市以来实现动销2000+万元,每日坚果全网销量仅次于沃隆。

公司看点2:费用下行仍有空间。未来随着销售收入的增长,规模效应将有望继续加强,销售费用、管理费用率有望继续下行,净利率有望继续提升,拉动净利润的快速增长。

盈利预测和投资评级:维持“买入”评级。预计2018-2020年EPS分别为0.68元、0.93元、1.25元,对应PE分别为20X、15X、11X,公司爆品打造能力突出,未来费用仍有下行空间显著,维持公司“买入”评级。

风险提示:行业竞争加剧;食品安全问题;新品推出能力不及预期;费用控制不及预期。