双环传动动态研究:国内齿轮行业龙头,RV减速机放量可期

齿轮行业上市纯正标的,业绩高速增长。公司发展三十多年来,始终专注于机械传动齿轮部件的深耕细作,形成涵盖乘用车、商用车、非道路机械、电动工具等多个领域门类齐全的产品结构。2017年,公司契合手动变速箱向自动变速箱转化的市场趋势,快速抢占市场制高点;实现营业收入26.39亿元,同比增长51.43%。其中,工程机械与商用车领域呈高速增长;工程机械齿轮收入达4.27亿元,同比增长90.47%;乘用车齿轮收入达9.44亿元,同比增长44.73%;商用车齿轮收入达4.19亿元,同比增长54.89%。随着公司产品结构优化,产能提升,2018年一季度业绩持续增长;实现营收7.25亿元,同比增长36.06%;实现归母净利润0.56亿元,同比增长20.76%。

我国齿轮行业市场规模大,高端产品依赖进口。经过多年的快速发展,我国齿轮产业的规模不断扩大;齿轮年销售额自2007年的878亿元增长至2016年的2,205亿元,年均复合增长率达10.77%;2016年我国齿轮销售额约占机械通用零部件总销售额的61%,齿轮产业规模已经连续数年位居全球第一。但是,汽车自动变速器、工业机器人RV减速器、时速≥350km/h的高铁齿轮传动装置、工程机械变速箱等高端产品研发、制造能力不足,仍大量依赖进口,贸易逆差较大;2016年,我国齿轮产品进口额高达142.03亿美元,出口54.81亿美元,贸易逆差高达87.22亿美元,同比增长20.20%。

进口替代效应下,公司RV减速机放量可期。《中国制造2025》明确提出到2025年,70%的核心基础零部件、关键基础材料实现自主保障。目前精密减速器主要从国外进口,其中RV减速器、谐波减速器国产化率不超过5%,精密行星减速器国产化率不超过40%,进口替代空间大。公司RV减速器项目产业化已实现质的突破,与国内外多个著名机器人公司展开合作,产品顺利进入量产阶段;2018年1月,全资子公司双环嘉兴与上海采埃孚就8AT自动变速器达成合作关系,提供10种、20个齿轮件型号,规划满产21万台/年变速器;2018年3月,公司与埃夫特签订《关节减速机战略合作协议》,预计埃夫特将于2019年6月30日前完成10000套减速机采购。

首次覆盖给予“增持”评级。公司传统齿轮业务的稳健发展,RV减速机产业化持续推进。预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.24亿元、4.42亿元、5.81亿元,对应EPS分别为0.47元/股、0.64元/股、0.85元/股,按照5月2日收盘价8.96元/股计算,对应PE分别为19、14、11倍。首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示:制造业投资增速不及预期;RV减速器批量生产不及预期;公司业绩增长不及预期;下游市场波动风险;发展扩张与融资风险。