双环传动2018年1季报点评:乘用车齿轮业务快速增长,RV减速机打开成长新空间

齿轮业务快速成长,财务费用率高企影响净利润率。公司定位于专业齿轮零部件的企业,业务领域以车辆齿轮为主,包括乘用车,商用车和工程机械。2018年1季度重卡销量增速依然保持了较快的增速,1-3月累计销量为32万,同比增长14%。公司乘用车齿轮业务快速成长,随着新建自动变齿轮产能投产,开始逐步贡献业绩。公司1季度毛利率21.7%,与去年同期基本持平,但净利润率为7.7%,较去年同期下滑了接近1个百分点,原因是财务费用从去年同期0.88%大幅提高3个百分点至3.9%,主要是可转债利息支出以及汇兑损失导致。

受益于变速箱齿轮外包和自动变产能扩长,乘用车齿轮业将保持高增长。公司是国内领先的高精度齿轮加工商,公司乘用车齿轮业务从手动变速箱起步,已经形成了具备大规模生产自动变速箱齿轮的生产能力,先后获得上汽变DCT360变速箱、盛瑞传动8AT等国内自主变速箱企业齿轮订单,此外公司客户还包括了邦奇、采埃孚等各自领域的主流企业。国内自动变速箱企业将普遍采用外购齿轮模式,公司将受益于国内自动变速箱产能在未来几年的快速扩张。变速箱齿轮总成占总体价值量的18%,自动变速箱的价值量较手动变速箱大幅提升,有利于提高公司产品价值量,随着公司新建自动变速箱齿轮产能逐步投产,实现量价齐升局面。公司的供货结构中客户集中度将提高,受益于规模效应,净利率有望进一步提升。

拓展RV减速机业务,为公司打开新的成长空间。近期公司与埃夫特智能装备股份有限公司签订《关节减速机战略合作协议》,埃夫特将向公司采购10000套减速机。公司与国内主要工业机器人厂商埃夫特之间签订订单表明了公司RV减速器业务的产业化获得突破。精密减速器是工业机器人的核心零部件之一,新业务扩展空间可期。

投资建议:公司是国内领先的高精度齿轮加工商,公司乘用车齿轮业务快速成长,配套客户包括了上汽变、盛瑞传动、邦奇等国内外主流变速器企业,近期还与吉利达成战略合协议。随着投建自动变速箱产能逐步落地,公司齿轮业务规模将持快速增长,效应将进一步凸显。与手动变速箱相比,自动挡变速箱齿轮单套价值量大幅提升,公司产品平均价值量有望持续提升。此外公司RV减速器业务的产业化获得突破,新业务扩展空间可期。

我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.45元、0.53元和0.61元,对应PE分别为20X、17X和15X,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:自动变速箱渗透进程缓慢,宏观经济下滑超预期。