中国医药:收入端受拖累,利润增长稳健

工业:低开转高开影响财务报表,中建公司即将发力。受到两票制的影响,公司工业财务从低开转向高开,造成财务报表一些指标的较大幅度变化,公司一季度毛利率为22.9%(+9.53pp),销售费用率为11.4%(+8.02pp),管理费用率为2.13%(+0.22pp),但并不影响工业利润额。中建公司从2017年底成立,一季度整合良好,未来有望明显促进工业销售。

商业:调拨减少影响收入增速,收购沈阳铸盈外延步伐有望加快。一季度公司商业调拨业务减少,使得商业的收入同比下降,从而拖累全公司收入增速。公司分销业务主要分布于广州、北京、河南和湖北等省份,根据这些省份实施两票制的时间节点,预计公司调拨业务的影响有望在下半年缓和。由于调拨业务利润率低,因此调拨的减少对商业利润的影响不大,预计一季度公司商业业务利润仍维持10%以上的增长。

公司公告出资2.88亿元收购沈阳铸盈药业60%股权,商业布局再下一城,进入辽宁省。2017年,铸盈药业收入约15亿元,净利润3900万元,业务遍布辽宁省并辐射至周边省份。这笔交易是近三年以来金额最大的单笔外延收购,在国家多次发文鼓励商业领域集中度提高的背景下,公司作为央企,有望在两票制执行的最后一年里加快外延步伐,进一步将商业业务做深做广。

维持“推荐”评级:由于政策影响,公司短期收入端业绩受挫,从中长期来看,工商贸三板块均有清晰的发展战略,且内部经营管理稳健,未来发展可期。公司财务指标受低开转高开影响,略微下调盈利预测,预计公司2018-2020年EPS为1.54/1.93/2.43元(原预测值2018-2020年EPS分别为1.54/1.97/2.51元),对应PE分别为13/11/8倍,为流通板块里估值较低的稳健增长标的,维持“推荐”评级。

风险提示

1)政策风险

近两年医药行业政策变动频繁,且各地执行力度不一,新的政策的执行可能会对公司业务产生一定影响。

2)流动性风险

公司商业业务对资金需求量较大,目前融资利率上行,下游医院回款意愿差,一定程度上加大公司流动性风险。

3)技术风险

药物研发存在一定不确定性,公司众多产品进行一致性评价,也有进度不达预期的可能性。