杉杉股份年报点评:业绩高增长,符合预期

2017年公司归母净利润8.96亿,增长171.4%,符合预期:2017年公司实现营收82.71亿元,同比增长51.07%;实现归母净利润8.96亿元,同比增长171.42%;扣非归母净利润为4.41亿元,同比增长72.07%,非经常性损益主要为公司出售宁波银行部分股票获得投资收益4.66亿所致。

四季度下游电池去库存,公司经营性业绩环比下滑:四季度公司实现营收16.27亿,同比略微增长1.1%,环比下滑41.7%;实现归母净利润4.28亿,同比增长11.3倍;扣非归母净利润为0.68亿,环比下滑42.9%。由于四季度下游动力电池企业去库存,开工率不足,对正极、负极、电解液需求下滑,因此四季度公司经营性业绩受影响。

分业务看,锂电材料业务受正极材料拉动实现高增长。2017年公司锂电池材料实现60.4亿营收,同比增长47.4%;实现归母净利润5.65亿,同比增长101%,平均毛利率为24.8%,同比增加2个百分点,其中:

1)正极材料业绩大幅提高:2017年公司正极销售2.14万吨,同比增长19.4%,主要为钴酸锂和和三元532正极。实现营收42.6亿,同比增长70.2%;归母净利润4.87亿,同比增长180%;毛利率24.7%,同比增加3.8个百分点。年公司正极材料净利润大幅提升主要有几个原因:一是钴酸锂及三元正极材料受益于钴涨价,价格大幅上涨;二是公司有一定的钴库存,库存带来收益,提高公司毛利率水平;三是公司产品不断升级,盈利改善。

2)负极材料利润稳定增长,盈利水平下滑:2017年公司负极材料销售3.1万吨,同比上升36.8%,营收14.8亿元,同比上升26.3%;净利润1亿元,同比上升3.76%;17年负极均价5.6万/吨(含税),整体降幅9%左右,在四大材料中降幅偏小,主要由于去年下半年石墨化成本提高和原材料涨价,降价空间被压缩;17年负极毛利率27.2%,同比下降4个百分点,盈利水平下滑。

3)电解液业务亏损幅度扩大:2017年公司电解液销售6416吨,同比下滑11.4%,营收2.94亿元,同比下滑29.8%;净利润-2188万元,主要是前期高价六氟磷酸锂库存抬升成本,同时廊坊杉杉的生产经营情况不佳所致。17年由于六氟磷酸锂价格大幅下滑,竞争加剧,未形成规模优势的电解液厂商盈利均受影响。

其次,新能源汽车业务处于培育期,亏损1.8亿。公司新能源汽车业务17年实现营收5.45亿,规模不断壮大,同比增长477%;但由于仍处于市场培育期,造成亏损1.8亿,影响公司整体业绩。公司新能源汽车业务包括:动力电池PACK业务,目前建成19万只模组产能;充电桩和新能源汽车运营业务,17年公司在7个城市开展分时租赁业务;整车生产,包括客车和专用车。

第三,公司能源服务业务受储能业务影响,利润下滑。17年实现8.5亿营

收,同比增加39.21%,实现净利润3125万,同比下滑16%,其中:光伏业务,包括光伏组件及分布式光伏电站建设,2017年实现营收8.5亿营收,同比增加38.7%,净利润5260万,同比增长41.6%,略低于业绩承诺。储能业务处于开拓期,尚未带来营收贡献。

第四,公司服装业务维持较高增速。2017年公司服装业务实现6.7亿,同比增长27.2%,净利润4937万,同比增长36.16%。

第五,投资业务方面,公司持有稠州银行7.06%股权,2017年收到分红2473万;收到宁波银行现金分红5343万。报告期内公司出售宁波银行2869万股,获得投资收益4.66亿,期末公司依然持有宁波银行3.35%股权,将在2018年继续为公司贡献可观的分红。

财务费用增加明显,总体费用率略微下降。17年公司费用同比增长42.5%至14.9亿元,费用率下降1个百分点至18.1%。其中,管理费用8.85亿,费用率为10.7%(研发费用2.4亿,职工薪酬3.2亿);销售费用3.86亿,费用率4.7%;财务费用为2.24亿元,同比增加131%,财务费用率2.71%,同比上升1个百分点。

资本性支持加大,流动性下降。报告期末公司存货23.3亿,较年初增加93%,系锂电材料原料涨价导致库存价值增加。报告期末公司应收账款为27.1亿,较年初增加50%,系正极材料价格上涨所致。预收账款1.03亿,同比下滑22%。现金流方面,公司经营活动净现金流为-3.8亿元,同比增加2亿;由于公司加大产能建设,资本开支13.7亿,投资活动净现金流为-32.2亿;因此,公司加大借款规模,筹资活动净现金流为24.5亿,报告期末公司短期借款余额为30亿,较年初增加20亿,规模增加明显,期末公司账面现金为16.7亿,较年初减少32%。

投资建议:我们预计2018-2019年归属母公司股东净利润为9.0亿元、11.4亿元,增速1%/26%,EPS为0.81/1.01元,对应PE为22x/18x。考虑到公司为锂电池材料龙头,已形成新能源产业链上下游双闭环,随着新能源汽车持续发展,锂电池材料需求不断增加,再加上近期钴价持续上涨,我们给以目标价24.3元, 对应2018年30x,维持“买入”评级。

风险提示:国家对新能源车政策支持不及预期,新能源车销量下降;公司产销不达预期;钴价下滑导致正极材料价格下滑。