爱尔眼科17年年报点评:深挖护城河,风华正少年

内生强劲,外延加速,持续高增长

公司17年实现门诊量508万人次(+37%),手术量51.8万例(+37%),继续保持高速增长。具体拆分来看,17年新并表11家国内眼科医院(门诊部)、欧洲CBAV和美国AWHealthcare,贡献归母并表净利润达9716万元,考虑境外并表产生约3900万贷款利息和手续费,剔除该影响,并表贡献扣非净利润增速10.6pp,内生增长公司31.3pp,依然保持强劲的内生增长。

全国分级下沉县级医院,城市分级打通“毛细血管”

据天眼查数据,截至17年底,上市公司体内医院共有78家,另有上市公司参股产业基金控股的体外医院140家,除西藏、海南外,已完成全国所有省份布局。从布局层级来看,省会和地级市医院布局已近尾声,预计后续将加快县级医院下沉。在城市内部,公司通过眼视光中心、社区眼健康服务模式,打通城市“毛细血管”。我们认为,随消费升级和公司布局下沉,眼科医疗服务渗透率将持续提升,且由于基层开店的人工和地租成本较低,又缺乏有实力的竞争对手,培育期有望缩短,带动业绩持续高增长。

消费升级贡献明显,视光业务空间仍大

分业务来看,屈光收入同比增长69%,一方面国内消费升级推动业务量价齐升,另一方面欧美业务屈光占比较高,并表拉动明显;毛利率下滑主要是高端术式材料率上升以及国外低毛利率业务并表。白内障收入增长44%,同样受益于消费升级下的量价齐升。视光收入增长34%,毛利率提升1.39pp,主要由角膜塑形镜等高增长高毛利业务驱动,随城市内视光中心布局加速,我们认为视光业务仍有较大发展空间。

眼健康生态圈深挖护城河,看好最佳专科医疗标的,维持“买入”评级

公司围绕“眼健康生态圈”的总战略目标,顺应消费升级,深挖内生增长潜力,布局下沉,加速外延扩张,同时公司加强产学研平台建设,加大研发投入,推进全球创新布局。考虑并表欧美业务利润率较低,我们略下调18-20年预测EPS为0.63/0.82/1.08元(原预测18-19年EPS为0.65/0.87元),现价对应18-20年PE为68/51/40倍,维持“买入”评级。

风险提示:医疗事故风险,海外并购整合不顺风险。