恒顺醋业:聚焦调味品主业,毛利率存在提升空间

聚焦调味品主业,新品类增速较快。

公司聚焦调味品主业,对之前多元化经营下参与的房地产项目和非调味品公司进行市场化运作,配出或整合资源,年内非经常性损益为9971.29万元,主要是非流动资产处置损益和投资性房地产公允价值变动。公司2017年调味品收入为13.84亿元,毛利率水平为41.51%,同比增长6.47%,其中醋类产品实现收入10.33亿元,同比增长5.14%,料酒产品实现收入1.53亿元,同比增长14.36%。醋类产品中黑醋类产品销售2.1亿元,白醋类产品销售1.44亿元,高端醋销售2.1亿元。

库存影响销量增速,毛利率存在提升空间。

2016年中公司对旗下主力产品提价9%,由于2016年的提价政策影响,2017年上半年经销商备货影响库存水平,导致2017年醋类产品销量增速较缓。

2017年醋类产品销售量为14.04万吨,同比增长0.49%,料酒产品销售量为3.23万吨,同比增长17.78%。由于2017年产能未得到完全释放,因此生产的固定摊销成本比较高,导致毛利率有所下滑,醋类产品的毛利率为42.01%,同比下降0.13pct,料酒产品的毛利率为39.50%,同比下降3pct。

随着公司未来品牌推广和渠道建设的增强,以及高端醋占比的提升,未来毛利率存在上升空间。

对管理人员薪酬进行调整引进人才,推动管理效能提升。

公司2017年对管理人员薪酬进行调整,通过建立KPI指标等方法提高管理效能,同时引进人才。2017年公司管理费用为1.48亿元,同比下降4.83%,管理费用率为9.59%,同比减少1.14pct。销售费用率为15.16%,同比下降0.14pct,未来在规模效应下费用率会有进一步的提升空间。

盈利预测与估值。

我们预计公司2018-2020年实现营业收入17.44亿元、19.54亿元和21.41亿元,净利润为2.75亿元、3.13亿元和3.59亿元,EPS为0.46元、0.52元、0.60元,对应当前股价PE倍数为23/21/18倍,首次覆盖给予“推荐”评级。