养元饮品:Q1业绩超预期,看好基本面企稳带来估值修复

公司18Q1实现营业收入28.52亿元,同比+20.12%;实现归母净利9.30亿元,同比+80.25%,收入及业绩均超市场预期。

经营分析

18年大概率基本面企稳有助于估值修复,预计后期将迎来一波戴维斯双击:从报表情况看,公司全部销售区域均实现正增长,意味着春节错峰问题应是造成17Q4和18Q1收入错位的重要原因之一。而从分区域来看,养元近年的新兴市场:西南市场表现最佳,取得接近40%的增长。而传统主要市场:华中、华东及华北三大核心市场取得10-20%左右的稳健增长,证明养元在传统市场仍然有较强的市场基础和渠道能力。

一季度看18年费用策略有所调整,预计相较于17年将有所收缩:Q1公司期间费用率大幅下滑,由17Q1的18.05%大幅下降至9.10%,主要得益于销售费用的节省。公司在一季报中提到“广告投放有阶段性调整”,使得一季度销售费用率大幅下滑,由去年同期的17.47%下滑至18Q1的8.66%。一季度公司冠名了央视《经典咏流传》、加入央视“国家品牌计划”以及电视剧《好久不见》软广植入,不过去年同期由于费用基数更高(17Q1的17.47%的销售费用率也是17年全年高点),因此同比下降较多。16-17年公司执行了较为积极的费用投放策略,预计18年有望同比小幅降温。

“先款后货”模式下货款于17Q4已先期流入,支出加大票据支付推动18Q1现金流净额同比好转:养元“先款后货”模式未有改变,18Q1收入对应的现金有一大部分已体现在17Q4,从17Q4+18Q1两季度合计“销售商品、提供劳务收到的现金”项目看,收到现金总额和收入对应是较好的。再加上公司在18Q1增加了支出方面的票据支付方式,因此应付票据项大幅增长5个亿、对应增长140%,这使得18Q1虽然经营性现金流仍为负,但相比去年同期已大幅好转。

投资建议

预计2018-2020年公司收入分别为83.60亿元/88.62亿元/93.05亿元,同比+8.0%/+6.0%/+5.0%,净利润分别为27.72亿元/29.66亿元/31.44亿元,同比+20.0%/7.0%/6.0%。目前对应PE分别为16X/15X/14X。相较于可比公司承德露露,目前养元的估值低于其约15%,我们看好公司18年后收入恢复正增长及其带来的估值修复,维持“买入”评级。

风险提示

老品继续下滑,影响收入;费用大举投放,但市场反应一般,影响利润率