信用债专题研究:回售与违约的二三事

2018年,将有大量债券面临回售压力

2018年,进入回售期的信用债规模大幅增加,占信用债余额比例增加。其中,2018年上半年信用债回售压力相对较小,主要集中于下半年,下半年每月均有超过100只含回售权的信用债进入回售期,月均新增规模约1400亿元/月,近上半年月均的两倍。预计2018年行使回售权的信用债规模将会陡增,按照2018年前3个月的实际回售率41.56%来计算,预计2018年全年将有5412.72亿元的信用债行使回售权;如果按照2017年的实际回售率保守测算,2018年也将有3466.77亿元信用债行使回售权。

按债券类型分类来看,今年进入回售期的信用债中,公司债占最大比例,规模达9576.02亿元,占比约为76%。按行业分类来看,今年进入回售期的信用债中,房地产规模为9576.02亿元,占比34.52%,居于各个行业信用债回售量的首位。按债券的信用评级分类来看,今年进入回售期的信用债中,评级为AAA、AA+、AA、AA-及以下(含无评级)四个类别的信用债规模大体相当。

投资者是否行使回售权依赖于利率环境

利率环境整体上升,导致债券价格下降,债券市场价格低于票面价值时,投资者往往愿意选择行使债券回售权。2017年初,我国整体利率水平维持在较低水平;5月下旬开始,信用债收益率开启趋势性上行。与此同时,每月行使回售权的信用债规模随着利率水平的增长呈上升趋势。

行使回售权有可能触发违约

投资者选择行使债券的回售权有可能触发违约。汇总2018年以来信用债违约事件,共发生债券违约6家企业中,神雾环保与亿阳集团均是在回售环节暴露了风险。当企业自身现金周转出现问题时,信用状况下降,投资者更倾向于行使回售权。而对于这些企业,投资者行使回售权可能使现金流问题雪上加霜,形成实质性违约。

风险提示:监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升