星源材质:一季度出货量翻倍,费用率控制助力扣非净利四成增长

一季度出货量翻倍,第三代干法产线产销放量拉动公司营收反弹:公司一季度实现营业收入17170.39万元,同比增长43.24%;隔膜销量同比增长90.21%,主要由17年Q2转固投产的第三代高性能干法隔膜新增产能贡献增量。相比17年一季度,公司产品综合售价下降约24.69%,主要原因为Q1销量增速主要来源于干法隔膜,其单位售价较湿法隔膜更低,因此产品结构变动导致公司产品平均售价下降。考虑到公司17年Q4合肥星源8000万平湿法产能已经进入调试生产状态,后续公司产品结构将持续改善,产品平均售价将显著回升。

毛利率回暖,费用率下降,公司报表盈利能力快速好转:公司一季度综合毛利率为53.02%,与17年同期52.83%基本持平,环比17年四季度50.85%上升2.17pct;受益于公司涂覆产品比例的持续提升,公司毛利率环比显著改善。公司一季度三项费用率合计21.53%,相比17年全年水平29.10%显著下降7.57pct;其中管理费用率15.78%,相比17年全年水平19.87%显著下降4.09pct。费用率下降的主要原因为华南第三代干法隔膜及合肥湿法隔膜新产线投产调试、新产品研发测试结束后研发费用的快速下降。后续常州新产线仍采用德国布鲁克纳设备,对公司调试时间、研发费用影响较小,公司费用率将得到有效控制。

合肥星源经营状况边际改善,预计下半年实现盈亏平衡:17年四季度少数股东损益亏损926.28万元,18年一季度报表反映少数股东损益亏损449.49万元,估算报告期内合肥星源项目亏损700-800万元,合肥项目经营情况已经出现显著边际改善。随着合肥项目湿法隔膜进入量产阶段,并初步锁定国轩高科以及部分海外客户,合肥项目将在年内实现盈亏平衡并贡献业绩增量。

投资建议:合肥项目量产进程临近,预计年内贡献增量业绩;产线更新助力公司非材料成本快速下降,开工率提升助力公司费用率控制,公司报表盈利能力迎来修复。公司18/19/20年进入第二扩产周期,海外客户优势及产品结构优势将使公司在保持平均售价水平及毛利率水平方面获得优势。考虑到一季度政府补贴5000万元对全年业绩影响较大,我们调整公司盈利预测18/19/20年EPS分别为1.11/1.64/2.52元(前值0.94/1.63/2.52元),对应4月9日收盘价PE分别为29.4/20.0/13.0倍,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:1)客户认证不及预期,公司后续湿法隔膜产能扩建达3.6亿平米,若海外优质客户认证速度不及预期,将影响公司整体产品结构及毛利率水平;2)费用率控制不及预期,公司未来三年持续有新产线转固投产,若调试周期超出预期,将显著影响公司开工率及费用率水平;3)产品价格下降速度超出预期,国内多家企业扩建湿法隔膜产能,若产品价格战强度超出预期,将影响公司平均售价及毛利率水平;4)产品结构调整超出预期,多家动力电池企业自建涂覆产能,若公司客户后续采购基膜为主,将影响公司产品价格及平均售价;5)国家政策影响,新能源专用车补贴持续下调促使部分磷酸铁锂企业重新使用干法隔膜,若国家政策提高补贴额度并上调技术指标,公司干法隔膜出货量将受到影响。