中美贸易摩擦3.0和3月非农交叉点评:美债期限利差迈向负值意味着什么?

事件:4月6日早间,美国总统特朗普称增加对华1000亿美元贸易制裁,随后商务部表示,“如果美国公布新增1000亿征税产品清单,中方...将毫不犹豫、立刻进行大力度反击”。同时,美国3月非农就业报告显示新增非农人数低于预期,但薪资增幅和失业率相对稳定。

贸易摩擦:3.0版本对抗,暂时只停留在“嘴仗”阶段,但表达的强硬立场令市场对未来对抗升级产生担忧。情绪上看,恐慌程度开始边际递减(美国股指跌幅变小,VIX指数升幅减小);实际影响来看,如果美国真的增加1000亿美元商品提征关税,那么中方的反制措施需要扩展到其他层面(因2017年中国对美国进口总额为1552亿美元)。

3月非农:天气因素影响新增非农就业人数,但薪资增幅和失业率相对稳定。3月新增非农仅10.3万人,主要受到美国3月意外的寒冷天气影响。时薪同比增幅小幅升至2.7%,失业率维持在4.1%,意味着劳动力市场依然稳定。并且,如果劳动力市场出现周期性和结构性改善,薪资增幅可能加速,叠加短期的贸易制裁推升美国国内通胀,整体将推升美国核心通胀上行,美联储仍可能进一步加息,美债短端利率将保持上行。

期限利差:美债的期限利差(10年期国债收益率-1年期国债收益率)迈向负值。短端利率受劳动力市场薪资增幅推升和短期贸易摩擦对物价影响,仍将进一步上行。但贸易摩擦导致市场对未来通胀和经济增长转向悲观,美债长端收益率可能转向下行,美债期限利差可能进一步收窄,迈向负值(3月底该利差跌至65bps)。

宏观含义:“全面贸易战”背景下,中美经济增速下行压力加大。历史上,该期限利差跌至负值后,美国经济在随后的6-24个月内陷入衰退的概率接近90%。旧金山联储的最新公布的Economic Letter中对期限利差做了进一步分析,统计了自1955年以来历次利差跌至负值后的10次情形,在随后的6-24个月,一共有9次美国都陷入了衰退,仅有的一次例外在1960s中期1。未来看,美国经济可能在今年见顶后,逐步转向下行;中国经济在内部投资、消费转弱,外部贸易对抗加剧的背景下,也存在较大的下行压力。