南京新百:业绩基本符合预期,转型大健康盈利能力提升显著

全年业绩基本符合预期,转型生物医疗和健康养老产业净利润提升显著。此次公司年报业绩基本符合市场预期。收入端来看,公司商业和地产收入分别为132亿、21.91亿元,同比分别下降8.52%和上升44.38%,根据公司的战略规划,这两项在公司业务中收入占比会进一步下降。健康养老和护理(安康通及三胞国际)、专业技术服务和科研服务业(山东齐鲁干细胞)收入规模分别为10.54亿、11.46亿元,收购的养老资产安康通、三胞国际以及脐带血干细胞资产山东齐鲁干细胞纳入到合并报表,对收入的贡献十分显著。利润端来看,公司毛利率上升1.84个百分点到37.75%,毛利率的提升来自于公司产品结构调整,新增健康产业业务毛利率相对较高;公司销售费用率和管理费用率分别下降2.96和上升0.04个百分点,销售费用率下降来自公司精细化管理加深带来的费用管控,管理费用率的提升来自于合并企业带来的职工薪酬和研发费用的提升。综合来看,归母净利润率上升3.34个百分点到5.98%,公司转型生物医疗和健康养老产业以后净利润提升较为显著。

聚焦大健康领域发展,公司三大业务极具发展特色。健康养老领域,公司是国内领先的居家养老服务提供商和平台商。安康通是国内养老领域模式覆盖最为全面企业,为政府以向老人提供标准化贴心的居家和社区养老服务,根据公司的业务布局,我们预计安康通2020年销售收入近15亿元,2025年销售收入近80亿元(详见我们之前深度报告)。三胞国际下Natali(以色列)和Natali(中国)各具特色,远程医疗服务助力公司业绩高增长。脐带血干细胞领域,我国在技术和市场渗透等方面较国外均有较大的差距,公司直接或间接拥有国家7张牌照中的4张(该牌照极其稀缺),从量和质两个方面而言,公司脐带血干细胞业务产业链先发优势十分显著。受益于存储业务的加速推广以及向更下游应用领域的拓展,我们判断,该业务将迎来发展最佳时机,收入和利润均能实现快速增长。细胞免疫治疗领域,公司拟收购美国生物医药公司Dendreon的重磅产品PROVENGE作为第一个获批肿瘤细胞免疫药物效果良好、前景广阔,有望在美国、中国先后放量。总体而言,南京新百聚焦大健康发展战略清晰,新业务壁垒高、空间大,极具发展特色。

公司各项医药业务具备较强的协同性。第一,业务层面来说。三胞国际和安康通是专注于养老服务的企业,拥有大量的老年人客户,其目标客户中的男性群体是前列腺癌的高发群体。三胞国际和安康通提供的健康管理,利用客户群体优势,普及前列腺癌早期筛查市场教育,助推RROVENGE前端获取客户。齐鲁干细胞是一家以脐带血造血干细胞存储为主营业务的高新技术企业,随着医学研究的深入和基因工程的进步,脐带血有可能在未来成为细胞免疫治疗的来源和基因治疗的载体。Dendreon是研究肿瘤细胞免疫治疗的生物医药公司,与现有业务存在较强的客户协同和业务协同。第二,渠道方面。公司可借助PROVENGE的品牌效应,进军美国和中国的细胞免疫治疗领域。同时,南京新百可根据其在管理齐鲁干细胞过程中积累的国内医疗养老产业的运营经验,使得PROVENGE在中国的推广过程更加顺利。

投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价49元。暂不考虑Dendreon(丹瑞)公司的并入以及增发的股本摊薄、也不考虑HOF的剥离,我们预计,公司2018年~2020年净利润12.33/16.10/20.89亿元,分别同比增长68%、31%、30%,对应2018年~2020年估值为38、29、22倍。考虑到公司进入高壁垒、高增长的细胞免疫、干细胞及养老健康业务,各项业务协同性良好,我们给予公司增持-A 的投资评级,6个月目标价为49元,相当于2018年55倍的动态市盈率。

风险提示:新业务拓展不及预期;收购进度不及预期;收购标的业绩实现不及预期。