西泵股份:价格及毛利率共振,推动业绩“泵”发

事件:公司发布17年年报,实现营业收入26.7亿元,同比增长28%;实现营业利润2.8亿元,同比增长191%;实现归母净利润2.4亿元,同比增长124%。每10股分配现金股利人民币3元(含税),现金分红率41%。与此前业绩快报基本一致。

规模效应显著提升毛利率3.9pp至28.6%;歧管、涡壳销量同比增长31%和62%;水泵、歧管ASP提升8%和7%。受益于严格的排放和油耗标准促进了涡轮增压市场的发展,以及2017年商用车市场火爆行情,公司排气歧管、涡壳产品持续放量,公司资产较重具有高弹性,产能利用率提升可以显著拉升毛利率。水泵、歧管、涡壳销量分别为774万支(+3.6%,份额第一)、551万支(+31%,份额第二)、107万支(+62%),17年原材料价格上涨前景下,公司产品结构上移推动单价提升,水泵、歧管单价分别为146元(+8%)、184元(+7%),毛利率达到31%(+4.3pp)、28%(+3.4pp),涡壳单价354元(-0.4%),毛利率24.5%(+5pp)。涡轮增压器车型渗透率持续提升、新能源汽车快速上量分别带动公司涡壳、高端排气歧管,以及电子水泵的放量,继续看好公司涡壳产品毛利率提升。Q4单季度收入7.6亿(+21.4%),毛利率30%(同比+2.3pp、环比-0.3pp),由于年底销售费用率和管理费用率提升,因此净利润率环比减少3.8pp至8.4%。

经营目标靠谱,内生持续高增长可期。公司16年、17年归母净利超额完成年初计划目标的135%和151%。公司2018年计划实现营业收入32亿元,归属于上市公司股东的净利润3亿元,我们认为依靠公司持续高研发投入(研发比例6.4%)、资产较重的利润高弹性属性,内生持续高增长可期。

外延汽车核心部件实现业绩、估值齐飞。公司2011年上市以来没有实施过增发股权收购资产,限制公司估值提升,因此我们预计公司有望通过成立产业并购基金或外延并购方式来寻求升级转型,开拓新业务,实现业绩及估值齐飞。

推荐逻辑:公司主业经营扎实,水泵、排气歧管产品国内市占率分别位居第一、第二;毛利率水平快速提升,未来高端产品如电子开关水泵、涡壳等占比进一步提升,良品率提升、规模效应发挥将显著提升公司毛利率水平;产能充足,利用率提升迅速释放业绩,公司各类产品产能充足,后续几年无须大的资本开支,产品上量将迅速提升盈利能力;外延发展实现业绩、估值齐飞。l盈利预测与投资建议。预计18-20年EPS分别为0.93元、1.10元、1.32元,未来三年CAGR达22%,维持“买入”评级。

风险提示:涡轮增压器壳体增速及毛利率提升或不及预期;传统水泵类业务或下滑的风险;汇率波动或带来的风险。