碧桂园:大象起舞,无滞无碍

事件:公司发布年度业绩。2017年实现营业收入人民币2269.0亿元(+48.2%),归母净利润为260.6亿元(+126.3%),核心净利润246.9亿元(+106.0%),全年合计每股派息人民币40.0分,同比增长133.5%。

业绩增长再超预期、销售毛利率继续向好。此前公司在2月13日预告业绩增幅将超过90%,而年报业绩增速超过120%,业绩增长势头再超预期,销售毛利率上升4.9个百分点至25.9%。考虑到公司2018年大部分收入已经锁定,而三四线城市房地产价值重估过程还在向纵深延续,公司销售毛利率的持续提升能有效对冲金融强监管与去杠杆的不利影响,我们保守预计2018年的业绩增速在40%以上。

安全性继续提升,高增长同时维持净经营性现金流为正。截至2017年末,在合同销售同比增长78%的情况下,公司净负债率仅为56.9%。公司2017年实现合约销售5508亿,其中权益合同金额3960亿,权益比为71.9%,销售回款比例高达90.8%。全年经营性净现金流为240.8亿,继2016年之后再次实现为正。公司的行业地位和品牌影响力以及多元化的融资渠道,使得加权平均借贷成本自2013年以来逐年下降,2017年末这一数字为5.22%,接近大型央企地产公司水平。公司已经进入持续稳健的高增长通道。

一至五线全面布局,无滞无碍应对市场调控。2017年公司新增建面14,110万方,权益建面约10,145万方,权益地价约3271亿元,其中一二线城市新购土地占比59%。截止到2017年末公司经营项目1468个,覆盖国内外220个市和768个县镇,一到五线全面布局。2017年底公司已摘牌和已签约的土地储备约2.8亿方,基本锁定潜在的土地储备约1.4亿方,为未来的增长提供有力保障。

货值充沛,销售高增长依然可期。2017年公司合同销售金额5508亿元,目标客户群体在一二线城市的合同销售占比50%,分区域看广东省占比30%、江苏和浙江共占比22%。我们预计2018年公司整体可售货值将超过1万亿,今年销售额或超7500亿,相比2017年增长36.2%。

盈利预测与投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为1.68、2.23和2.62元,当前股价对应的动态市盈率分别为8、6和5倍。给予2018年10倍估值,上调目标价至20.82港元,维持“买入”评级。