策略卓越推:上游行业投资,仍需关注流动性和经济预期

大宗商品价格自2015年年末开始触底反弹,南华商品指数触及历史低位后震荡上行,CRB指数也呈现震荡攀升走势。价格的上行,推动相关行业指数走出低谷,上游资源属性较强的煤炭、有色行业表现最为明显。

通过长周期数据的对比,我们回顾了行业产品价格与行业指数的关系,并对比在不同的价格水平下,行业的估值水平,希望从中一窥推动行业指数变化的因素。

从历史表现来看,煤炭价格走势与煤炭股指走势在特定时期存在较大的背离,最显著的阶段为2008年前后。

全球金融爆发之前,流动性收紧后股市率先做出反应,此时煤炭行业价格依然坚挺。但随着危机的爆发,对经济的担忧和需求的减弱,导致煤炭价格大幅下探。在此后的四万亿投资刺激下,周期行业受到资本市场的关注,同时伴随着信贷规模的大幅增加,流动性和投资预期推升了行业指数。但是此时市场对于经济的复苏情况仍然在观望,煤炭价格并未随之上行,而是保持在一定的价格平台。

2010年开始的信贷放量和美国第二轮量化宽松,在改善资本市场流动性的同时,也提升了市场对于经济的预期,需求拉动煤炭行业价格攀升。此时表现出煤炭价格与煤炭行业指数的同步上行。

通过该阶段市场情况的分析,我们看到煤炭产品价格与行业指数的背离,是源于不同的货币政策下流动性存在差异,以及不同市场环境下投资者对经济预期不同。

周期行业特点,导致其盈利能力在周期的底部和顶部差别十分明显:在行业景气顶部,盈利能力较强,拉低了行业的市盈率水平;行业景气的底部,由于盈利能力恶化,亏损企业不断增加,推升了行业的市盈率。相比之下,市净率对行业估值的反映更具可比性。我们也看到在行业指数处于底部区域时,市盈率则位于相对高位。